田轩：让资本市场监管回归初心与使命

　　中新经纬11月9日电 题：让资本市场监管回归初心与使命

　　作者 田轩 清华大学五道口金融学院副院长、金融学教授

　　田轩

　　“注册制改革绝不是放松监管。”作为中央金融工作会议后资本市场监管部门一把手的首次对外发声，11月8日，证监会主席易会满在2023金融街论坛年会的发言中，以四大原则及四大重点工作方向为核心，系统阐述了“金融强国”新目标下，实现资本市场平稳健康发展的监管路径。

　　让资本市场回归服务实体经济的“天职”

　　对于中国资本市场近年来的风险成因，易会满将其总结为五点，其中“杠杆”和“欺诈”是最为关键的词汇，这反映出当前中国资本市场乃至整个金融市场存在的最核心问题：金融资源仍存在一定程度上的系统内“空转”现象，与实体经济对接程度需要进一步提高。

　　从第一个十年的A股上市公司突破1000家，到第二个十年通过股权分置改革让证券市场浴火重生，再到如今第三个十年设立科创板、全面铺开注册制，中国资本市场在中华大地上孕育了无数引领发展的奇迹。亮眼的成绩背后，风险也在逐渐显现：过去，由于规则的缺失和监管的缺位，资本天然的逐利属性使资本市场出现“击鼓传花”的博彩乱象，存在本应投入实体经济的金融资本，被错配到很多本身缺乏造血能力的企业中，造成了资源的错配和浪费的现象。

　　前不久中央金融工作会议强调“加快建设金融强国”“金融要为经济社会发展提供高质量服务”。作为金融市场最核心的组成部分，资本市场必须首先转变发展方式，回归服务实体经济的角色定位，担当起推动“科技—产业—金融”良性循环的重要使命。

　　未来，作为向实体经济输血的重要系统，资本市场监管改革应继续“稳中求进”，聚焦提高直接融资比重目标，以注册制全覆盖作为重要抓手，以发行制度、交易机制、信息披露、并购重组、退市程序、权益保障机制等相关配套制度的完善为重点，深化改革，为适时推出全面注册制夯实基础。在多层次市场建设方面，应在加强区域性股权市场、新三板与北交所、科创板、创业板等市场联动上进一步发力，畅通中小微企业直接融资通道。聚焦金融数字化转型，通过加强数字金融顶层设计，推动信息网络、大数据平台等数字基础设施建设，提高数字金融创新水平，发挥数字普惠金融在乡村振兴方面的积极作用。

　　“看得清才能管得住”，金融创新该如何审慎监管？

　　对于中国资本市场过往出现的创新乱象，易会满指出“坚持‘看得清才能管得住’，促使创新在审慎监管的前提下进行。”这一表态，为新常态下金融创新监管明确了尺度原则，也是自2020年中央经济工作会议提出“金融创新必须在审慎监管的前提下进行”后，对于金融创新审慎监管原则的再次强调。

　　过去，受制于传统监管思维方式，对于金融创新的监管，我们比较容易聚焦于监管行为本身而忽视监管的目的，致使“为了管而管”之下“一放就乱、一管就死”的现象频发。创新与监管的难题背后，实际上是监管缺乏前瞻性，太过于简单直接而缺乏有效引导，没有给市场博弈留下足够的空间，政策执行弹性大、原则不清等原因导致的系统性监管能力的缺乏。

　　未来，监管应该针对新业务模式提高信息披露程度，加强投资者教育，提升征信体系建设水平；对于创新金融模式，牌照化运营，严格准入门槛要求，严格合规流程；严格进行风险揭示，就盈利状况、风险拨备、底层资产、风险协同性等问题进行详尽披露；在监管手段方面，要与时俱进，提升科技水平，进行全市场、跨区域、全覆盖的监管模式调整，提升监管穿透水平；及早布局，注重监管前瞻性与审慎性的协同驱动效应，避免“一放就乱、一管就死”局面再次发生。

　　“信息披露”+“严刑峻法”，注册制生态下监管体系的两大重要支柱

　　遵循了中央金融工作会议“严”字当头的监管方向定调，易会满在发言中强调“防范风险是加强监管的主要目标，加强监管是防范风险的有效途径，二者都是实现高质量发展的重要保障”，由此可见，“全面强化监管”与“防范化解风险”将成为资本市场监管后续的工作重点。而在全面注册制生态下，这一工作重点，将围绕确保真实、准确、完整、及时、公平的信息披露这一核心展开。

　　注册制改革，主要体现为审核权力和审核监管方式的转变：一方面，是推行注册制实质是审核权的前置，即改由交易所审核发行材料，证监会依据交易所的审核意见决定是否予以注册；另一方面，是审核及监管由以准入条件为重点过渡到以信息披露为核心，不再单一强调企业的持续盈利能力，而是设置更多元、更包容的上市条件，更关注企业的持续经营能力和信息披露情况，将投资判断权交给市场。基于此，保证真实、准确、完整、及时、公平的“信息披露”的质量和对欺诈等违法行为给予“严刑峻法”，成为注册制健康运行的两大重要支柱，同时也是监管实现“有效市场”与“有为政府”完美结合的关键所在。

　　全面注册制推行以来，中国坚持市场化、法治化、国际化的方向，认真落实“建制度、不干预、零容忍”的要求，同步完善相关配套法律法规和监管制度。发行承销、上市、交易、持续监管、退市、投资者保护等一系列基础制度改革，成效显著。但客观上看，中国资本市场的全面注册制依然没有达到完美的程度，仍存在注册制发行信息披露不到位、退市机制不完善、投资者权益保护制度不健全等亟待解决的问题。未来，应在信息披露方式及监管惩处机制等方面，重点保障注册制下信息披露的质量，让监管“看不见的手”更好地发挥作用。

　　具体来看，一方面，监管部门应以“以放代管”，遵守“建制度，不干预”原则，加快健全“三位一体”的监管生态，建立以投资者需求为导向的信息披露规则体系。推进交易所公司制改革，将上市审核权、规则制定权、自律监管权等交给证券交易所，突出交易所的主体责任。对于不同板块、不同类型的上市公司，采取多层次信息披露制度，精准施策，坚守风险底线。另一方面，以“应管严管”保证有效的持续监管，切实落实“零容忍”，构建民事、行政、刑事互补的法律惩处机制，加大信息披露违规违法惩处力度，必要时可提升目前新《证券法》规定的2000万的顶格处罚上限，按照违法金额确定处罚标准。同时，压实中介机构职责，督促中介机构严格履行核查验证、专业把关，督促上市公司规范运作、真实披露，提高上市公司信息披露质量。

　　完善外部治理机制，督促资本市场主体功能应尽快回归本位

　　正如易会满在2023金融街论坛年会发言中所说，“注册制改革要实现有效市场和有为政府的更好结合”。未来，围绕全面注册制要求，应切实落实好“改革开路”与“重典治本”的同频调整。

　　就“改革开路”方面说，监管部门应遵守“建制度”和“不干预”原则，促使资本市场主体功能应尽快回归本位，形成各得其所、各司其职，让市场真正在资源配置中起决定性作用。在这个过程中，监管部门应做好资本市场规则的制定者和合法合规的把关人；市场主体应努力提升企业盈利水平和公司治理水平；金融中介则应切实践行专业投资、价值投资使命，扮演好扶持增量、盘活存量的“伯乐”与“谋士”；机构投资者需要提高投研能力建设，对受托投资人负责，个人投资者也需要不断提高自身知识水平和风险防范意识，为自身投资行为负责。

　　“重典治本”方面，监管部门应以更为严厉的违法惩处扎实制度的“笼子”，形成督促资本市场主体履其职、尽其责的外部治理生态。此外，监管部门还应完善集体诉讼制度，降低中小投资者参与集体诉讼的条件和成本。在资本市场设立举报人制度，针对财务造假、欺诈发行、内幕交易等资本市场违法违规行为，鼓励资本市场内部人举报，切实保护好投资者特别是中小投资者权益，形成保障资本市场与内需市场良性互动的机制。

　　中国资本市场经过30多年的发展，已经完成了从无到有、从小到大“量”的转变。从2018年11月宣布设立科创板并进行注册制试点，到2023年年初全面注册制的铺开，中国资本市场正式步入了调结构、优生态的“质变”阶段。未来，资本市场监管应继续以“提质”为关键词推进改革，围绕更好发挥资本市场枢纽功能这一核心进行改革，呵护中国资本市场完成市场要素健康“自循环”以及与实体经济“外循环”达成同步的生态系统功能重构。

　　本文由中新经纬研究院选编，因选编产生的作品中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。选编内容涉及的观点仅代表原作者，不代表中新经纬观点。

责任编辑：张芷菡