浙商宏观：外贸“结构”重于“趋势”、关注三大产业逻辑

分析师：李超 /张浩

来源：浙商证券宏观研究团队

核心观点

10月进口超预期修复，主因在于政策呵护内需渐进修复和叠加地缘政治促使扩大进口。10月出口稳步回升，我们继续坚定提示关注供给优势带来的出口韧性，“结构”重于“趋势”、关注三大产业逻辑：

其一、发达经济体贫富差距扩大导致收入K型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电及家具等领域的中高端品类或将受益。

其二、新兴市场国家现代化的现实需求叠加近年来我国的外交、外贸等领域开拓布局，有望推动“中国制造”出口新兴市场国家，一带一路、东盟等是重要出口对象。

其三、全球科技周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类的出口增长。

内容摘要

2023年10月人民币计价进口同比增长6.4%。结构层面，10月原油、铁矿砂等大宗商品进口量增加。7月政治局会议后，一系列财政、货币和产业政策的积极维稳发力，带动经济动能边际回升，内需渐进修复过程中带动进口逐步企稳，10月适当超预期与地缘政治因素也有关系。

政策发力呵护内需回升，地缘政治促使进口超预期。7月政治局会议明确提出“要用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展。要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”，此后，一系列财政、货币、产业政策积极发力维稳，我们在10月11日外发的《从国际收支到稳定经济增长》报告一文中有详细分析，工业稳增长、增发国债提升赤字等政策已经落地，经济动能逐步修复过程中带动内需回升，促使进口增加。此外，10月巴以冲突等地缘政治扰动出现，基于对大宗商品供给及未来价格的预判，我国在10月加大了原油、铁矿砂及其精矿、粮食等大宗商品进口，进而带动10月进口超预期增长。

2023年10月人民币计价出口同比增长-3.1%，较6、7月显著回升，稳步修复。结构层面，前10个月，我国出口机电产品11.43万亿元、增长2.8%，占出口总值的58.5%。出口劳密产品3.4万亿元、下降2.4%，占17.4%。

正如我们从6月初外发《5月宏观数据预测：经济动能高点已过》报告起提示，2023年5月至7月受2022年高基数影响，出口读数将相对承压，无须过度担忧，高基数扰动过后预计出口将边际回升，此前，8月数据已有体现，9月、10月数据延续修复，我们认为重点关注我国供给优势和出口产业逻辑。

供给优势奠定出口韧性。基数扰动过后，我们认为供给优势对出口韧性的作用会更加显著。站在2023年时点展望后续，面对海外复杂的地缘政治变化、高利率环境和经济层面的滞胀趋势，我国供给侧的优势将继续保持，对出口将形成积极拉动，具体体现可关注以下几个方面：

其一是民企出口积极印证供给韧性。1至10月，我国民营企业出口12.3万亿元，增长5.6%，占出口总值的62.9%；同期，外商投资企业出口5.67万亿元，下降9.4%，国有企业出口1.56万亿元，增长0.5%，均低于民营企业。根据10月13日国新办发布会，前三季度，民营企业月度进出口增速均高于整体，民营企业自主品牌产品出口比重同比提升0.7个百分点至22.7%，汽车、工程机械、电子消费品等领域品牌知名度进一步提升。此外，前三季度，我国有进出口实绩的外贸企业增至59.7万家，其中2020年以来持续活跃企业进出口值占整体近8成。民企出口积极增长是供给韧性的重要印证。

其二是海外供给受到不同程度的冲击。海外供给压力进一步提升，发达经济体货币政策的较快收紧导致短期出现了一系列的金融稳定问题，高利率环境对企业、非银机构等扰动还未消除，潜在的信用收缩对海外供给带来增量冲击，罢工、供应链重塑等扰动仍存，海外供给脆弱性提升也侧面凸显我国供给优势。

结构层面，机电产品保持较强增长。2023年1至10月，我国出口机电产品11.43万亿元，增长2.8%，占出口总值的58.5%，其中，自动数据处理设备及其零部件1.09万亿元，下降17.5%；手机7629亿元，下降2%；汽车5824.3亿元，增长88.5%。同期，出口劳密产品3.4万亿元，下降2.4%，占17.4%，其中，服装及衣着附件9341.8亿元，下降3.1%；纺织品7879.3亿元，下降3.9%；塑料制品5783亿元，增长1.1%。

结构重于趋势，关注产业逻辑。相比于整体出口趋势，我们认为结构表现更为重要，继续提示重点关注三大出口结构表现和产业逻辑：

1）重点关注海外消费降级和企业降本带来的出口机会。海外发达经济体天量流动性投放加剧全球贫富分化，发达经济体出现收入K型分化导致消费升级与消费降级并存，前者映射奢侈品的消费积极增长和涨价，后者则驱动消费者更加偏好“性价比高”的商品，此前在20世纪70年代美国面临高通胀背景下，日本生产的汽车、家具家电、影音设备等领域产品依赖性价比优势大幅抢占美国市场。在海外消费降级和企业降本的大背景下，我国供给优势背后的性价比优势带来的出口机会需重点关注。一方面得益于我国供应链的强大稳定性，在生产、物流、仓储等环节的稳定性有助于降低总体供应链成本；另一方面我国作为全球第一大制造业强国，在装备制造业和消费制造业领域有突出优势，特别是纺服、轻工、机械、家电、家具等高端品类有望受益。

2）关注新兴市场国家经济发展与“中国制造”出海带来的出口支撑。新兴市场国家也是我国出口的重要新兴增长点，特别是一带一路国家及东盟地区。我们认为，我国对新兴市场国家出口表现强势，一方面是因为部分资源相对富裕的新兴市场国家，得益于大宗商品牛市带来的利好，经济处于快速增长阶段。结合雁阵理论和我国作为世界第一生产制造国的角度来看，新兴市场国家从产业发展和现实需求角度，对“中国制造”的依赖度不断提升，相应带动我国相关品类出口。另一方面，近年来我国坚持对外开放和扩大进口战略，秉持“高举和平、发展、合作、共赢的旗帜，恪守维护世界和平、促进共同发展的外交政策宗旨，坚持在和平共处五项原则基础上发展同各国的友好合作，推动建设新型国际关系，推动构建人类命运共同体”的外交政策，作为第三世界和新兴市场国家的重要代表，在国际秩序体系中的话语权和分量逐年提升，大国地位和外交阵地的步步提升一定程度上也推动了“中国制造”出海，进而带动出口增长。我们认为，伴随着新兴市场国家的现代化进程推进，我国制造业产品及企业出海将有持续积极表现。

3）关注新一轮科技周期和全球能源转型带来的出口机遇。全球碳中和科技革命具备独特的产业发展逻辑，与全球宏观经济周期不同步，当经济处于下行阶段而产业发展处于积极增长阶段，也会带动相关品类的出口。机电产品占我国出口近六成比例，其背后与全球消费电子及半导体的销售周期高度相关，截至2023年Q3来看，相关品类销售数据已经筑底逐步回升，预计2024年表现相对积极，带动我国出口积极增长。另一方面，全球能源转型的迫切压力和各国碳中和进程的持续推进，考虑我国的新能源制造领域在全球范围内具备超强能力，新能源车、光伏等新能源相关领域的出口保持较高的成长性，2023年以来的数据已在不断验证。

2023年10月贸易顺差边际回落。2023年10月贸易顺差565.3亿美元，较9月边际回落，主因在于进口超预期，我们认为随着后续出口渐进修复，进口受地缘政治因素的影响更多表现为阶段性增加而非趋势性，预计后续贸易顺差仍有望维持在较高水平，从Q4及全年角度看，预计与去年同期贸易顺差水平较为接近，对名义GDP增速的贡献相对较小。

>>风险提示

中美贸易摩擦超预期恶化，海外经济超预期下滑。

本文源自券商研报精选