“去魅”宁德时代

出品｜虎嗅科技组

作者｜包校千

编辑｜王一鹏

题图｜视觉中国

因Q3营收增速放缓和净利润环比下降，宁德时代持续数年的高增长态势戛然而止。相比之下，对手比亚迪的Q3成绩单格外抢眼，不仅以超预期的盈利能力追平了净利润，二者市占率的差距也在逐步收窄。

自今年8月以来，宁德时代的市值接连下挫。在Q3电话会议中，宁德时代方面坦言，无论是宏观经济、政策，还是行业竞争情况等，都有诸多不确定性的因素。受此影响，市场对其开始了更为审慎的价值重估。

例如花旗在10月20号下调了对宁德时代2023－2025年的盈利预测，将目标价小幅下调至313元人民币，以反映管理层的指引以及更低的销量假设。而在更早前的6月，摩根斯坦利认为，宁德时代的市场份额和利润率下降的风险增加，对其评级从同等权重下调至低配。

眼下，碳酸锂价格已回调至15万/吨，电池厂商的毛利不断被挤压。与此同时，主机厂基于供应链安全的角度考虑，从找二供三供当“平替”到自研电芯做闭环，下游加强自主性的趋势明显。对于宁德时代来说，客户群体可能不如以往稳固。

宁德时代的式微，与动力电池的“内卷式”竞争有必然关系。一纸财报，也让市场从对宁德时代的慕强转为“去魅”。强敌环伺，属于宁德的时代，还能坚挺多久？

净利和市占齐跌

根据三季报，宁德时代营收为1054.31亿元，同比增长8.28%，环比增长5.21%。归母净利润为104.28亿元，同比增长10.66%，环比下滑4.28%。扣非净利润94.28亿元，同比增长4.9%，环比下滑3.3%。

上述财务指标中，市场最为关注的是，宁德时代出现了自上市以来的首次净利润下降，和Q2净利同比增长63.22%，以及去年同期188.42%的净利增长相比，Q3净利增速大幅放缓。

其中重要的影响因素之一，被归结为“锂矿返利”销售政策在本季度的执行。

“锂矿返利”是宁德时代在年初放出的“杀招”，核心目的一方面是引导锂矿价格下行，打击囤货炒作、哄抬锂价的投机行为；另一方面是基于产能瓶颈得到释放之后，行业围绕市占率展开激烈争夺的情况下，通过提前锁单的方式守住市场。

为了激励客户多提货，进一步稳住市场份额，“锂矿返利”的代价在报表中体现为对收入的冲减，导致利润下滑。不过，宁德时代方面表示，目前电池整体的单位盈利能力依然相对稳定。

增长动能乏力，与当下的电池产能过剩、市占率下滑有关。根据中国汽车动力电池产业创新联盟的数据，今年1-9月，宁德时代装车量超过100Gwh，市占率环比下降0.6%，同比下降4.8%。

从2022年下半年开始，宁德时代的市场份额出现下滑，面临着来自比亚迪等竞争对手的直接威胁。为了加强对下游客户的配套绑定，此前有行业人士透露，除了“锂矿返利”之外，宁德时代还在跟车企谈现金返利，有可能到年底就会实施。

今年9月，中国新能源汽车卖出了70.27万辆。在整体销量同比增长29.71%的情况下，比亚迪、中创新航、亿纬锂能、国轩高科都有不同程度的增长，然而宁德时代的装车量却同比下降了5%。数据显示，宁德时代9月的装车量，成为国内电池厂商top5中唯一增速为负的企业。

受新增装机量不振的影响，宁德时代Q3的市占率继去年3月之后再次跌破40%大关，下滑至39.41%，同比下降8%。外界普遍认为，宁德时代9月市占率的下跌，与其最大客户特斯拉在中国地区的同期销量下滑有关。

作为宁德时代的第一大客户，特斯拉的订单对宁德时代的营收和品牌形象有着重要影响。2022年，宁德时代来自特斯拉的锂电池销售收入为380亿元，占总营收的11.59%。然而，由于6年未曾改款的特斯拉Model 3迎来更新，相关的产线升级改造带来了计划内的停产，导致交付量不足进而影响了整体销量。

新能源车企零售销量数据显示，今年7月，特斯拉中国的汽车销量仅为31423辆，大幅下滑57.7%；9月售出了74073辆中国制造的电动汽车，同比下降10.9%。

可以说，特斯拉的订单量的多与少、去与留，极大程度上影响宁德时代的江湖地位。市场认为，受美国通胀削减法案的限制，特斯拉如果未来不再采用宁德时代的动力电池，将对其营收和利润造成巨大影响。

龙头变得卑微了

动力电池是规模效应极强的产业。从宁德时代这些年的布局来看，基本把扩产作为重点工作。其规划的电池总产能，预计到2025年将超过700GWh。

今年上半年，宁德时代的产能利用率，从同期的81%降至60.5%，闲置产能达100GWh。在Q3电话会议上，宁德时代对投资者表示，目前产能利用率随着需求环比提升，较上半年有所提升至70%左右。

在“后补贴”时代，终端需求萎靡的情况下，除了受到车企客户销量的直接影响之外，越来越多的车企出于对供应链安全等因素的考量，纷纷选择二供和三供。这或许能够解释，为什么宁德时代的产能利用率虽有改善，但市占率仍在下滑。

更让宁德时代颇具危机感的是，主机厂自研动力电池的趋势已成定局。例如蔚来尽管还无法摆脱对宁德时代的依赖，但已经在自研半固态电池的路上；广汽埃安在2022年底开建动力电池工厂；长城力挺旗下的蜂巢能源……在制造业产业链中，随着C端越来越强大，B端企业会逐渐丧失话语权，最终在定价权里面越来越弱。

毕竟，动力电池占到整车成本的40%-60%，没有一家车企甘愿沦为电池厂商“打工仔”。

从长期来看，未来有可能比肩苹果的特斯拉，解绑宁德时代的可能性也在增加。

今年3月份，特斯拉在德国柏林工厂部署了多条锂电池的生产线。在此之前，特斯拉在美国加州的超级工厂宣布量产了100万块锂电池。更关键的是，特斯拉早已选择松下和LG作为新款锂电池的供应商。

其自产自研的“大杀器”4680电池，号称能量密度提升5倍，续航里程提升16%。根据特斯拉三季报，由德州超级工厂生产的4680大圆柱电池，1号生产线在今年6月开始满产，产能为4Gwh，一年生产4000万颗电池，可以装4万辆车。2号产线也开始投产，产品是第二代大电池，能量密度高10%。预计今明两年共有8条产线投产，对应32Gwh产能。

此外，亿纬锂能7Gwh的大圆柱生产线在2022年12月开始生产，市场预计将在2024年二三季度达到满产，2024年第四季度和2025年大量出货。

不过在宁德时代看来，技术路线仍然是决定企业阶段性胜利的关键因素。和主机厂的强绑定，不能只靠低价让利的竞争方式。无论是4C磷酸铁锂超充电池还是M3P电池，宁德时代接下来仍然要靠“技术牌”在市场竞争中立于不败之地。

从技术路线上看，宁德时代在研发支出规模和占比方面都处于行业前列。宁德时代Q3的研发费用达到了148.76亿元，上期为105.77亿元，同比增长40.65%。可如今，锂电技术和产业链都已非常成熟，国内市场处于集体发力的新局面，各家厂商的市占率都提了上来。

2022年7月，比亚迪在磷酸铁锂市场以41.9%的市占率超过宁德时代，跃居国内铁锂装车量第一。到了今年7月份，比亚迪在磷酸铁锂市场的份额已经达到43.18%，宁德时代的市占率则从37.37%下滑至31.69%。

再比如2018年脱胎于长城动力电池事业部的蜂巢能源，在今年上半年凭借短刀电池，成功配套了理想L7和银河、领克等PHEV车型异军突起。前不久，这家动力电池新秀还斩获了宝马欧洲区近90GWh的产能订单。如果按每瓦时0.6元的价格估算，这笔订单的价值高达960亿人民币。

早期的宁德时代，正是拿下了宝马的订单才名声大噪，进而跻身多家主机厂的供应链，市场份额迅速提升。而他的对手，如今也在竭力追赶，缩小和头部厂商之间的差距。

重新押注磷酸铁锂

回顾宁德时代的崛起过程，很大程度上得益于2017年的国补政策红利。由于这项政策的补贴额度与能量密度直接挂钩，能量密度高于磷酸铁锂的三元电池更受主机厂的青睐。

凭借在三元电池长期积累的技术优势，宁德时代不断扩大与主机厂的合作，并与主机厂成立合资公司深度绑定，把市场份额从30%提升到50%，出货量超越比亚迪成为行业龙头，之后和对手的差距越拉越大。

但新能源市场随着2019年下半年补贴退坡，磷酸铁锂以低成本的优势，叠加结构方面的创新和技术进步，在系统能量密度方面与三元的差距不断收窄。于是，动力电池的主流技术路线，从三元再度回归到性价比更优的铁锂。此时，宁德时代不得不直面他的老对手——比亚迪。

比亚迪一直专注于磷酸铁锂的结构性创新，并针对纯电和插电车型开发出不同的电池封装形式。尽管宁德时代在电池能量密度方面有优势，但目前量产整车续航并无明显差别。2022年2月，磷酸铁锂的装机量首超三元。彼时，比亚迪已将铁锂刀片电池应用于全系车型上，宁德时代在铁锂市场的地位受到冲击。

磷酸铁锂装车量的下滑，让宁德时代在市场份额上的表现并不理想。今年上半年，国内新能源车总销量为374.7万辆，比亚迪的销量为125.56万辆，仅此一家便占据了国内三分之一的市场。比亚迪销量攀升越快，越会挤压宁德时代下游客户的销量增长空间，造成后者市占率的下滑。

为了扳回一局，宁德时代迫切需要一款能走量的拳头产品，用以反击比亚迪的刀片电池，谨防铁锂的市场份额再度流失。于是在今年8月，宁德时代发布了号称“充电10分钟，续航400公里”的神行4C磷酸铁锂超充电池，兼具700公里超长续航和极致性价比。阿维塔、奇瑞、长安、极氪和哪吒，都被列入首批客户名单中。

宁德时代抓住了比亚迪的软肋，即在超充网络还没有大范围普及之前，推进超充电池的意愿不强。毕竟，比亚迪目前大部分车型的续航里程普遍在500公里以上，现有的快充电池已基本能满足用户需求，重新开发一款4C超充产品既有技术上的难题，也有来自电池降本的压力。

此外，宁德时代于去年6月发布的麒麟电池，体积利用率已经从第一代CTP技术的55%提升到67%，综合性能和生产成本优于行业内的所有电池厂商。目前已经装车交付给极氪001和009，即将搭载到理想MEGA上。外界认为，宁德时代把守护行业地位的希望，寄托在了这款电池之上。

面对市场结构性变化和众多劲敌发起的挑战，外界也很关心在竞争愈发激烈的当下，宁德时代手里还有多少底牌可以打。无论是盈利性还是成长性，来自市场的种种猜测和疑虑，可能要等到Q4才有进一步的答案。

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