中金：美联储加息加够了么？

智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，衡量美联储加息够与不够，重要是看通过推升融资成本，对增量融资需求的抑制和存量付息成本的侵蚀程度。本轮货币紧缩向信用紧缩传导不畅，也是这三点原因：1)投资回报率高于融资成本，使增量需求回落缓慢;2)高利率对已锁定的存量付息压力传导有限，没有大幅挤出消费和支出;3)政府部门信用不完全受此影响。

前言：

11月FOMC不加息已是市场一致预期。但加息快两年后，一个更值得思考的问题是，美联储加息到底加够了么?

▍中金主要观点如下：

一、如何判断够不够?看对增量需求的抑制和存量付息压力对支出的挤出

衡量够与不够，重要是看通过推升融资成本，对增量融资需求的抑制和存量付息成本的侵蚀程度。本轮货币紧缩向信用紧缩传导不畅，也是这三点原因：1)投资回报率高于融资成本，使增量需求回落缓慢;2)高利率对已锁定的存量付息压力传导有限，没有大幅挤出消费和支出;3)政府部门信用不完全受此影响。

二、存量付息压力：企业最大，政府其次，居民受影响不大

分析存量付息压力，要看固定与浮动负债占比，同时还需考虑付息与收入比例。9月末投资级债券利率8.4%，为2008年以来新高;二季度末小企业贷款有效利率7.2%，高于整体;企业付息占收入比升至25%，为2018年中以来新高。政府杠杆并不完全受此约束，但三季度末付息占收入16%，为1996年以来最高。居民付息成本和压力都较低，9月末房贷有效利率仅3.7%，且三季度末5.3%的付息收入比也明显低于金融危机前的8.4%。

三、增量信贷需求：各部门融资成本均超过投资回报率;政府信用也难大幅扩张

增量角度，看新增融资成本是否已经超过投资回报率。当前居民8%房贷利率已超过7.4%的地产投资回报率;企业高收益债9.3%的利率接近10%的标普500 ROIC，整体企业部门贷款成本6.3%超过5.8%的ROIC。因此地产和企业投资都会被抑制;政府财政大选年难大幅扩张。

四、启示与展望：利率对增量需求抑制明显，但对居民存量付息压力的侵蚀不够

发现和新增信贷需求相关的房地产和企业投资都会受抑制，但对居民的消费能力影响不大，更何况还有较多超额储蓄。因此增长中枢下行、加息渐止，但存量和财政缩减力度不大意味增长韧性持续较久，也会导致利率维持高位更长。