预计9月增长动能企稳，三季度GDP同比增长4.4%｜宏观经济

文/瑞银亚洲经济研究主管、首席中国经济学家汪涛

9月和三季度经济数据有何可期，黄金周数据有何亮点？9月增长动能大致企稳，十一黄金周出行旅游活动进一步复苏。

高频数据：9月增长动能大致企稳，十一黄金周出行旅游活动进一步复苏

高频数据显示，尽管最近政策已明显放松，但9月主要城市房地产销售仍较疲弱、同比下跌25%，略超8月的同比23%的跌幅。百强开发商房地产合同销售同比跌幅从之前的40%缩窄至29%。此外，港口货物和集装箱吞吐量从之前的同比增长7%改善为同比增长10%。整车货运流量指数企稳于同比增长3.5%。

地铁客运量保持稳健，同比增长34%。粗钢产量从8月同比增长6%放缓至9月上中旬同比增长1%。9月前24天汽车零售与批发量分别从8月全月的同比增长2%/6%进一步上行至同比增长13%/17%。因此，9月瑞银中国经济活动指数持稳于同比增长3%左右 。

十一黄金周期间，全国日均发送旅客总量较2022年增长了55%，但比2019年低35%。铁路与航空日均发送旅客反弹强劲，较2019年同期分别增长20%和17%，而公路客运量比2019年水平低47%。高速公路车流量显著增长应部分抵消了公路发送旅客较低的影响。同时，十一黄金周国内旅游出游人次同比增长71%，较2019年同期增长4.1%；国内旅游收入同比增长129.5%，较2019年增长1.5%。此外，假期出入境人员较去年同期增长2.9倍，不过仍较2019年水平低15%。

数据前瞻：9月房地产活动仍弱，经济增长企稳；三季度GDP同比增长4.4%

9月统计局制造业PMI进一步小幅上行0.5个百分点至50.2，是4月以来首次高于荣枯线，而财新PMI微跌0.4个百分点至50.6。对于即将发布的9月数据，我们估计房地产销售和投资仍疲弱，出口跌幅收窄，总体固定资产投资较弱，工业生产大体企稳，社会消费品零售增速从低基数反弹。信贷同比增速可能稳定在9%。CPI 同比增速或企稳于0.1%，而PPI同比跌幅或收窄至2.4%。随着8月和9月增长动能较7月低位触底回升，我们预计三季度环比增长可能基本稳定，而低基数效应消退或拖累同比增速放缓至4.4%。具体参见瑞银中国经济活动追踪及附录的高频数据监测。

PMI与高频数据更新

9月统计局制造业PMI进一步小幅上行0.5个百分点至50.2，4月以来首次站上荣枯线。9月新订单指数回升0.3个百分点至50.5，生产量指数上升0.8个百分点至52.7，均为6个月以来最高水平。新出口订单指数跌幅收窄1.1个百分点至47.8。原材料库存指数和采购量指数微升0.1-0.2个百分点，而产成品库存指数下滑0.5个百分点。购进和产出价格指数分别进一步跃升2.9个和1.5个百分点，表明制造业通缩压力有所缓解。从业人员指数仍疲弱，为 48.1。9月财新PMI下滑0.4个百分点至50.6，新订单指数基本持稳，产出指数略有改善，但就业指数下滑。

继4月起连月放缓后，统计局非制造业PMI反弹0.7个百分点至51.7，其中服务业商务活动指数回升0.4个百分点至50.9，表明服务业活动仍处扩张区间。另一方面，建筑业商务活动指数回升2.4个百分点，极端天气影响减弱，建设活动较为稳健。从行业看，水路运输、邮政服务、电信、电视与卫星、软件与IT服务、货币与金融服务等行业商务活动指数均达到55及以上，而铁路运输、航空运输、餐饮住宿等行业商务活动指数低于50。

高频数据显示9月增长动能较8月大致企稳，但下旬动能明显转弱，部分因为工作日天数少于2022年。9月下旬主要城市房地产销售同比跌幅从上中旬的12%明显扩大至32%，导致全月房地产销售同比下跌25%，略弱于8月的同比下跌23%。另一方面，百强开发商合同销售同比跌幅从8月的40%收窄至9月的29%。9月下旬港口货物和集装箱吞吐量双双降温，但全月同比增长从8月的7%升至10%。9月下旬整车货运流量指数也放缓，全月持稳于同比增长3.5%。

9月下旬地铁客运量增长减速，但全月保持了34%的强劲增长。粗钢产量从8月全月的同比增长6%放缓至9月上中旬同比增长1%。汽车零售与批发量从8月全月的同比增长2%/6%进一步上行至9月前24天同比增长13%/17%。由此，9月下旬瑞银中国经济活动指数从前20天的同比上行9%下滑至同比下跌5%，而全月同比增幅持稳于3%左右。

十一黄金周铁路和航空发送旅客量强劲，旅游收入继续复苏。十一黄金周期间，全国日均发送旅客达到5730万人次，比2022年水平高57%，但比2019年水平低34%。铁路与航空发送旅客复苏强劲，比2019年水平高20%和17%。公路发送旅客是整体发送旅客的主要拖累因素，而高速公路车流量显著增长应部分抵消了公路发送旅客较低的影响。

作为对比，五一劳动节假期期间，全国日均发送旅客比2019年水平低19%，铁路、航空和公路与2019年水平相比分别为增长22%、增长4%和下跌29%；同时高速公路车流量较强，比2019年水平高21%。官方数据显示十一黄金周期间，国内旅游出游人数同比增长71%，较2019年同期增长4.1%；国内旅游收入同比增长129.5%，较2019年增长1.5%。此外，假期出入境人员较去年同期增长2.9倍，仍较2019年水平低15%。

数据前瞻：预计9月增长动能企稳，三季度GDP同比增长 4.4%

对于即将公布的9月和三季度经济数据，我们估计：

9月工业生产同比增速可能企稳于4.5%左右。统计局PMI小幅上行0.5个百分点至50.2，其中生产指数上升0.8个百分点至52.7。财新PMI下滑0.4个百分点，但生产量指数上升0.2个百分点。统计局和财新PMI生产量指数均上行表明9月制造业活动环比增长动能稳健。

9月电弧炉平均开工率为63%，同比上升3个百分点。9月前20天粗钢产量同比增速从8月的6%下降至0-1%。水泥磨机与石油沥青装置的开工率较去年大致持平，分别为50%和44%。物流运输或保持强健，9月整车货运流量指数同比继续增长3-4%，与8月增速相似。我们预计9月工业生产同比增速企稳于4.5%左右，尽管基数较高。

受益于低基数，9月社会消费品零售同比增速或从4.6%进一步升至5.8%。9月前24天乘用车零售从之前的同比增长2%反弹至同比增长13%，而乘用车批发从此前同比增长6%改善至同比增长17%。如果整体汽车销售与高频数据改善趋势一致，其对整体社零增速的提升贡献或为1个百分点左右。18城地铁日均客流量保持在6600万人次的高位，保持了34%的强劲同比增长。统计局非制造业PMI指数反映服务业活动继续扩张。

9月房地产销售可能仍疲弱。高频数据显示，9月主要城市房地产销售仍疲弱，同比下跌25%，略超8月23%的同比跌幅。下旬销售疲弱是导致9月房地产销售不振的主要因素，部分是由于9月下旬的公共假期天数多于2022年。百强开发商合同销售额同比跌幅从之前的40%收窄至29%。这些均表明尽管有更多房地产放松政策出台，但9月房地产销售的反弹有限。地方土地市场依然低迷，百城土地成交量同比下降51%，土地溢价位于低位。我们估计9月全国房地产销售可能仍疲弱，同比下跌10-12%，新开工持续同比下滑20-25%，房地产投资同比再降10-12%。

9月整体固定资产投资同比增速或维持2%左右的低位。得益于最近专项债发行加快，基建投资可能小幅改善至同比增长6-8%左右。9月新增地方政府专项债发行量为3850亿元，远高于去年的低位，同比多增3610亿元。不过，2023年迄今政策性银行并未新发专项基建投资债券/基金，其对公共项目的支撑已逐步消退。另一方面，得益于持续的政策支持和近期工业利润的改善，制造业投资同比增速可能保持在6-8%。进一步考虑到房地产投资疲弱，整体固定资产投资同比增速可能仍较弱、企稳于2%左右。

9月出口同比跌幅可能收窄。9月统计局和财新PMI指数中的新出口订单双双回升1.1个百分点至47.8和49.1。9月美国和欧盟PMI也有所改善。韩国整体出口和进口跌幅均有所收窄。其中，韩国对中国出口和从中国进口跌幅也有所收窄。总体而言，我们预计中国出口同比跌幅从之前的8.8%收窄至下跌6%，进口或从之前的同比下跌7.3%改善至下跌5%，带动贸易顺差小幅扩大至750亿美元。

CPI或大致企稳；PPI同比跌幅收窄。高频数据显示，9月平均主要生产者价格环比反弹。因此，整体PPI同比跌幅可能从8月的3%收窄至2.4%。同时，假期需求叠加国内汽油价格上涨，可能带动CPI非食品价格环比上行。高频数据显示，平均食品价格环比继续小幅上扬，其中，猪肉价格环比基本持平，蔬菜价格环比上涨2.7%，水果价格环比下跌4%，鸡蛋价格环比上行4%。总体而言，我们预计9月整体CPI同比增速企稳于0.1%。

9月信贷增速可能大致企稳。我们估计新增人民币贷款可能小幅上行至2.55万亿元，同比多增800亿元，银行可能继续为实体经济提供信贷支持。同时，政府债券净发行量可能达9000亿元至1万亿元，同比多增3970亿元。企业债券净发行量可能降至零左右，影子信贷可能小幅增加500亿元，同比少增1000亿元。总体而言，9月新增社会融资规模可能为3.85万亿元，同比多增3090亿元。因此，官方社融和我们估算的整体信贷同比增速可能企稳在9%。9月信贷脉冲也可能持稳于-2.3%左右。

三季度GDP同比增长率可能放缓至4.4%，环比增长动能大致持稳。三季度工业生产平均增速可能为4.2%。整体社零名义/实际同比增速或分别降至4.3%和5.2%。名义固定资产投资同比增速或放缓至1.8%。名义出口可能进一步走弱至同比下跌9.8%，贸易顺差或缩小至2240亿美元 。房地产活动可能从二季度进一步下跌，房地产销售同比跌幅扩大至13%，新开工同比仍下跌25%。

因此，随着8月和9月增长动能较7月触底反弹，我们估计三季度GDP环比增长可能企稳，但低基数效应消退或拖累三季度GDP同比增速降至4.4%。我们目前的基准情景预测是三季度GDP同比增长4%，该预测面临的风险偏上行。

文章来源：首席经济学家论坛官网

本文编辑：王茅

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