全球金融观察｜非农就业数据持续增长，美国经济喜忧参半

21世纪经济报道 特约撰稿王应贵 澳门报道

上周五，美国劳工部公布了全国就业市场报告，9月份新增就业33.6万人，为今年2月以来的最佳水平，失业率维持在3.8%不变。金融市场已预料到非农业部门就业增长较快，但跟以前反应不一样，市场投资者认为，尽管美联储可能还有一次加息，高利率环境似乎并未抑制经济增长势头，软着陆极有可能变为现实。

6日上午，股票指数快速回落，但午盘后逐步走强，实现了逆转。截至6日收盘，蓝筹股道琼斯30种工业平均指数上涨0.87%，标准普尔500指数上涨1.18%，以科技股为主的纳斯达克指数上涨1.60%；美国十年期国债收益率以4.795%报收，美元指数却反而跌0.21%。

9月份美国就业报告的亮点之一是时薪年增长4.2%，上涨势头有所减弱，货币政策的效果似乎开始显现。其中，私营部门非农业就业时薪上涨7美分，目前为每小时33.88美元；生产和非管理岗位时薪增加了6美分，目前为每小时29.06美元。报告的另一亮点是就业增长较为均衡，其中住宿与餐饮业增加了7.63万个岗位，政府增加了7.3万个岗位，医疗和社会救助增长了6.59万个岗位，零售、制造、批发和建筑分别增加了1.97万、1.7万、1.17万、1.10万个岗位，但是信息产业继续裁员6600人，管理和支持服务裁员1.1万人。

人口结构变化是就业强劲的原因

据美国劳工部最新统计，美国私营部门员工辞职率呈现下降趋势，接近疫情之前的正常水平。在通货膨胀大环境下，物价上涨给美国家庭带来了巨大的经济压力，就业人员必须工作以维持日常开销，因此低辞职率现象可以有两种不同的解读：就业市场机遇并不多，预示经济会出问题；员工对目前的工资待遇和工作环境感到满意。同时，美国就业参与率达到了62.8%，仍低于2020年1月的63.3%。

不少专家多次警告，美国劳动力短缺会转变为劳动市场危机。据世界银行数据，美国历史上出现两大生育高峰期：战后1946-1964年为最大的婴儿潮，为美国增加了7600万人口，现在这代人处于58-77年龄段；千禧一代人口数量有6200万人。然而，美国出生率由1960年的23.7%下降至2000年的14.4%，2021年为11.0%。据美国劳工部统计，2010年1月，境外出生的就业人员为2110万人，2023年8月这一数据上升到3040万人，但国内对移民政策的反对声增加；2000年1月，美国劳动参与率为67.3%，高于目前参与率。

美国就业市场强劲背后隐藏着一些棘手问题。“婴儿潮”时期出生的人口退休、低出生率、移民政策多变以及工人喜好变化可能让美国企业无人可用。为争取更好待遇和权力，美国汽车工人举行了大罢工，福特、通用和Stellantis被迫做出让步：在由传统燃油车向电动车转型时，多方先前达成的全国工会条款仍适用于新电动车电池厂。

通胀压力仍是美经济增长的最大障碍

金融市场形成的共识是通胀问题开始降温，连续加息的政策效果会促使通胀水平逐渐回落至2%的目标值。美联储9月份预测，以个人消费成本指数表示的核心通货膨胀率在2023年末降至3.3%。通货膨胀的实际变化可能会让美联储的一厢情愿落空。美联储有关“通货膨胀由暂时因素所致”的判断令自己信誉受损，而欧洲中央银行照抄美联储作业，同样信誉受损。

鉴于通胀成因的复杂性，货币政策效果难及预期。俄乌冲突现已成骑虎之势，俄罗斯国力消耗较大，乌克兰军事资源早已枯竭，而欧洲内部不和、经济能力有限，也不愿卷入太深，拜登政府被国内政治缠身，临时拨款法又不涉及援乌资金。如果能源价格上涨幅度较大，所产生的通胀压力始终存在。此外，巴以冲突骤然升级，若中东陷入乱局，或沙特和俄罗斯宣布减产，通货膨胀就会卷土重来，并带动其它大宗商品价格上扬。

尽管美国通胀压力有所缓解，基础却相当脆弱。1992年8月至2021年3月期间，美国核心PCE涨幅从未超过3%，大部分时间低于2%，原因是多方面的。其中，全球经济一体化虽遭遇一些曲折，总体进程却不断加深，世界经济秩序运作有序，国际分工更加明确，商品和服务自由流通抑制了物价上涨压力，世界各国和地区享受到全球化所带来的福利。如今，国际环境变了，不少发达国家反对全球化，希望回到冷战时的世界经济格局。参照上世纪80年代通货膨胀变化趋势，在世界百年未有之大变局下美国国内通胀压力短期内不会神奇消失，可能会持续较长一段时间。

十年期国债收益率攀升，利率倒挂现象开始修复

利率倒挂属于反常现象，意味着金融市场状况短期风险较高，而长期风险较低。美联储已明确表示，高利率会持续较长一段时间，市场也开始逐步接受这一现实。然而，十年期国债收益率连续几个交易日上升，依然让市场感到恐慌，连累了股票指数特别是科技股表现，因为利率越高，股票估值就越低，股价泡沫就显得越大。

利率长期倒挂毕竟不是好兆头，利率期限迟早会恢复正常。美联储货币政策作用于联邦基金利率市场，并较为直接地影响到其他短期利率水平，但对长期利率的影响相对较小，因此市场需要较长时间来调整。如图2，2022年十年期国债收益与三个月收益的利差由正变为负，不过最近利差开始收窄，表明市场正在修复之中。2022年10月25日，利率倒挂开始，今年6月1日达到1.89，10月6日收窄至0.85。如果未来短期利率保持不变，那么十年期国债收益或将上升至6%左右。

利率上涨对家庭消费和企业投资影响非常大。10月，美国最优惠贷款利率为8.5%，增加了家庭消费和信贷成本。另据SIFMA，今年1-9月美国企业债券融资为1.18万亿美元，同比增长了2.88%；股票融资额为1074亿美元，去年同期为770亿美元，远未恢复到正常水平。家庭消费和企业投资是美国经济增长的两驾马车，目前却陷入了困境中。在高通胀和高利率环境下，美国经济实现软着陆犹如痴人说梦。

美国经济未来增长难言乐观

美国就业市场持续强劲是经济好转的信号，种种迹象表明通货膨胀在降温，美联储加息对经济增长似乎影响不大，然而这可能是迷惑人的假象。美国就业市场正经历结构性变化，劳动力短缺可能引发危机，最终导致工资成本上升，通胀压力将长期存在。通胀降温乃计算方法所致，指与去年同期相比物价水平的变化情况，因此成功治理通胀不意味着物价回落至高通胀发生前的水平，而是在新的价格水平上保持稳定。如果物价上涨幅度超过了可支配收入增长，那么家庭实际购买力减弱，对经济增长的支持力度也被削弱。

政府干预或许能够刺激社会总需求，然而事实刚好相反。凯恩斯主义在许多国家的惨败足以警示社会。美国政府赤字超过33.5万亿美元，再拿出钱来刺激经济是很不现实的。民主党和共和党争斗，共和党内斗，预算悬而未决，联邦政府几乎处于半瘫痪状态，刺激经济增长的重任就落到了美联储身上。然而，美联储却无能为力，通胀问题尚需时日，缩表还得继续，减息更不可能，因此不可能全力扶持经济。随着利率提升，美国政府举债成本增加，金融体系持有的债券资产会持续减值，银行资本压力陡增。市场一直看好美国第三季度的经济增长，10月26日答案将揭晓。