美中嘉和三冲IPO背后：3年半累亏21亿元，毛利率持续下滑转正为负

本报记者郭怡琳 于娜 北京报道

近日，中国民营肿瘤医疗集团中排名第二的美中嘉和医学技术发展集团股份有限公司递交港交所上市申请，中金公司和海通国际为联席保荐人。

事实上，这是美中嘉和第三次递表港交所。公司曾于2023年1月30日及2022年5月31日递表港交所主板均失效。此外，美中嘉和曾在2016年1月挂牌新三板。但在2018年2月，他们又选择从新三板退市。

天眼查显示，美中嘉和是一家肿瘤医疗解决方案平台，以自营医疗机构帮助癌症患者提供服务，并通过网络业务赋能第三方医疗机构。而其母公司泰和诚是第一家赴美上市的医疗服务中概股。

据招股书披露，美中嘉和在过往一直录得净亏损，3年半累计亏损了21.356亿元。与此同时，其毛利率持续下滑，并在2021年转为负值。对此，中缔资本合伙人刘瑶告诉《华夏时报》记者，“肿瘤医疗服务赛道，技术高速迭代使得成本投入较高。业内有早期靠融资、发展靠上市的说法。站在投资者的角度，企业盈利不好，二级市场难以升温。基于大环境及各种因素影响，现阶段大型社会办医机构短期内想实现盈利几乎是很难做到的，但企业上市则可以实现以上所有目标。”

三年半累亏21亿元

美中嘉和最新的招股书显示，美中嘉和在过往一直处于亏损状态。该公司在2020年、2021年、2022年和2023年上半年分别实现收入1.663亿元、4.705亿元、4.722亿元、2.852亿元。

归属于公司拥有人的净亏损分别是5.833亿元、8.166亿元、5.414亿元、1.943亿元，3年半累计亏损了21.356亿元。经调整净亏损分别为3.187亿元、4.876亿元、4.712亿元和 2.14亿元。

拆分到具体业务来看，作为公司业务基本盘的医院业务，相关各附属公司中除了新成立的广州医院和广州门诊部，其他医疗机构收入皆出现不同程度的下滑。其中，上海门诊部收入为5826万元，对比2021年的8770万元收入下降33.6%，大同诊所也在今年3月完成了注销程序。

对此，美中嘉和在招股书中表示，绝大部分净亏损及经营活动所用现金净额来自建造新医疗机构产生的相关成本和开支。此外，该公司在扩展网络业务、发展医疗解决方案服务及推出新的云平台计划投入了大量时间和财务资源，以便为未来的增长做好准备。

在营收艰难的背景下，美中嘉和的毛利率也持续下滑，并在2021年转为负值。据招股书披露，其毛利率由2019年的25.8%降至2020年的4.4%，并在2021年变成-10.0%，2022年前三季度则为-38.7%。美中嘉和在招股书中解释称，主要是由于其医疗机构于试行扩量阶段产生重大运营成本。

此外，在现金流方面，美中嘉和于报告期内持续“失血”，融资依赖度较高。经营获得产生的现金流量净额于2020年、2021年、2022年和2023年前6个月内分别为5063.8万元、1.51亿元、-9363.7万元、-1.31亿元；投资活动产生的现金流量净额分别为-8.52亿元、-9.45亿元、-1亿元和-4273万元。经历数轮融资后，公司的现金及现金等价物仍持续减少，由2020年的4.25亿元下降至2023年6月的2.57亿元。

内外交困的局面下，美中嘉和选择引入多轮战略投资。天眼查APP显示，其投资方包括中金资本、歌斐资产等多家知名投资机构。自2018年前后完成4轮融资，2023年6月D轮融资完成后，其投后估值为72亿元，较2018年的40亿元增加了80%。

但高度依赖融资的后果是公司的融资成本居高不下，报告期内的融资成本总额几乎与营收总额持平。招股书显示，2020年、2021年、2022年和2023年前6个月，美中嘉和的融资成本分别为3.23亿元、4.35亿元、2.74亿元和5485.9万元，分别占当期收入的194.5%、92.5%、58.1%和19.2%。报告期内融资成本总额约为10.88亿元，同期的营收总额为13.94亿元。

对此，刘瑶分析称，“融资成本的高低直接影响到企业的资金成本及发展速度。如果融资成本过高，企业需要支付过高的利息和手续费，导致可用于经营和发展的资金减少。同时加重企业的财务风险，包括利息负担过重、流动性风险等。一旦企业遭遇突发事件，很容易陷入财务困境，企业需要支付更高的利息和手续费来维持运营。”

肿瘤专科利润均值10%

在我国，公立医院是提供医疗服务的主要力量，但较其他赛道而言，肿瘤赛道发展迅猛。

据弗若斯特沙利文报告，中国私立肿瘤医疗服务市场的市场规模从2016年的189亿元增长到2022年的530亿元，复合年增长率为18.7%，预计2026年将达到1092亿元。据国家卫健委官方数据，中国公共肿瘤医疗服务市场的市场规模，由2016年的2467亿元增至2022年的4421亿元，复合年增长率为10.2%，预计到2026年将达到6595亿元，2022 年至2026年的复合年增长率为10.5%。

而在数量方面，相比之下，私立肿瘤医疗服务市场规模和数量都较公立医院少。截至2016年12月31日，中国约有1300家公立肿瘤医疗机构，而截至2022年12月31日其数量增加至约1400家。私立肿瘤医疗机构的数量从截至2016年12月31日的约400家增至截至2022年12月31日的约700家，复合年增长率为10.5%。

由此可，肿瘤医院因投资大、周期长、壁垒高等特点目前，整个肿瘤医疗服务市场仍是以公立医院为主导。根据弗若斯特沙利文数据，2021年公立肿瘤医院收入达 4199 亿元，2016-2021 年 CAGR 为 11.2%，民营肿瘤医院收入达到 499 亿元， 2016—2021 年 CAGR 为 21.4%。

近年来在国家积极推进分级诊疗政策，民营肿瘤治疗资源有望不断下沉。同时医用大型设备政策放开，社会办医设备配置环境改善。2021 年 6 月，国家卫健委发布了《社会办医疗机构大型医用设备配置“证照分离”改革实 施方案》，进一步优化社会办医疗机构甲类大型医用设备配置许可审批服务。

《2018—2020年大型医用 设备配置规划的通知》文件中披露国家规划新增1542台放疗设备、直线加速器、伽玛射线立体定向放射治疗系 统的放疗设备；2020年7月，国家卫健委调整该规划，计划新增数量上 调285台，新增数量达到1827台。随着放疗设备配置规划的放开，我国放疗市场规模有望迎来快速增长。

在多项政策的助推下，民营肿瘤医疗迎来发展机遇。目前，A股和港股已有海吉亚医疗、国际医学、盈康生命、信邦制药等私立肿瘤医疗服务机构。其中，海吉亚医疗是中国最大的民营肿瘤医疗集团，于2020年6月在香港联交所主板上市。

编辑：颜源 主编：陈岩鹏