为什么是途虎？为什么是愉悦？

导语：愉悦资本投中途虎养车绝非偶然，而是其所坚持的投资方法论下的必然产物。这充分证明了VC绝对不是一个有钱就能进入的领域，而是有着独有的专业技艺。

刘学辉| 作者 砺石商业评论 | 出品

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最近几年，笔者在与国内大量优秀的企业家与投资人进行交流时，越来越发现他们身上有着一个极为突出的共性特质，便是对“本质”的洞察与把握能力。

其中，中国著名风险投资机构愉悦资本的创始人刘二海便是较为为典型的一个案例。

2023年9月，笔者在愉悦资本位于北京的办公室与刘二海进行了一场深度交流。在刘二海之前，笔者见到很多知名投资人在某一阶段投出成功的项目之后，就很难再复制之前的成功。而刘二海不同的是，他的成功投资经历穿越了多个周期。

在中国经济发展的不同阶段，刘二海相继投出了蔚来汽车、摩拜单车、途虎养车、瑞幸咖啡、能链智电、神州租车、智联招聘、易车网等多家上市企业。而就在近日，愉悦资本很早就开始重注的途虎养车也正式登陆港交所，成为中国汽车后市场第一股。公开资料显示，IPO前，愉悦资本在途虎养车的持股为9.11%，仅次于产业投资者腾讯，位列第二大机构股东。一家VC机构能在一家上市公司持有如此高的市场份额，并不多见。

途虎养车于2011年在上海创立，主营轮胎、机油、汽车保养、汽车美容与车品等产品与服务。该赛道竞争堪称红海市场，既有传统4S店的长期布局，也有海量的街边长尾门店，还有天猫京东等电商巨头纷纷“杀”入。而就是在这样的行业格局下，途虎成功跻身市场第一，份额是第二名和第五名的总和，成为中国领先的线上线下一体化汽车服务平台。那么，刘二海是如何选中途虎养车？途虎养车又是如何脱颖而出的呢？

笔者在与刘二海深度交流后发现，他能够在不同阶段投出颇为成功的项目，根源在于其已经形成了一套体系化的，经得起市场检验的投资方法论，并对这套方法论极为笃定。这套方法论最独特之处根植于刘二海对商业本质，对VC产业本质，对创业企业商业模式本质，以及对VC机构组织本质的深层次理解。

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在刘二海的投资方法论中，有四个关键词让笔者印象深刻。

第一个关键词是“非共识”。

在现实世界中，大多数VC机构都在试图寻找那些具有“高共识”的热门项目，但“高共识”项目的特点是在早期融资阶段的估值就已经虚高，竞争的投资机构也很多。这类项目的风险性看似更低，但实际占用的资金更多，收益也有限。这一定程度上已经偏离了VC产业最核心的本质，即通过承担一定的不确定风险来获得长期收益。

刘二海始终坚守VC产业的本质，认为真正的价值往往隐藏在“非共识”领域，而非“高共识”领域。所以他很少去争抢那些早期融资就估值虚高的热门项目，而是鼓励团队“不能追求无风险，如果什么风险也不冒，就不是风险投资了”，而是要敢于凭借自己的认知去洞察那些尚未在业界形成共识，但具有较大潜力的创业项目。

对于当前大多数VC机构共识的行业寒冬，刘二海也持不同意见，其认为越是在这样的不确定性环境，优秀的VC机构更能够真正发挥自己的能力，找到优质的项目。

第二个关键词是“根据地”。

在VC领域，我们经常看到一些VC机构“什么热投什么”，类似互联网、文化娱乐、智能硬件、在线教育、P2P、O2O、区块链、元宇宙、人工智能、企业服务与新能源等领域无所不包。但这些VC机构本身在上述产业很难有超越其他投资机构的独特资源与差异化认知，导致其根本无法洞察与把握这些产业领域的真正机会。

刘二海深刻地认识到无论是组织，还是个人，其要想有所成就就必须在某一专业领域有所专长，VC机构亦不例外。所以，刘二海很早就提出了“面向根据地”的投资理念，即愉悦资本一定要有在自己具有核心能力的产业领域建立“根据地”，才能获得非对称信息优势。

对于何为“根据地”，刘二海有三个标准。第一，这个领域要足够宽广，可以实现多模式多方向投资；第二，必须在这个领域已经投出了数一数二的项目；第三，要在这个行业中拥有深刻认知与深厚人脉，能够获取有价值的信息。目前，愉悦资本团队已经在汽车和新能源、食品科技与消费、数字医疗和健康三个方向，建立了自己的核心“根据地”，且在每个“根据地”都投出了一批代表性项目。

第三个关键词是“双边重构”。

“双边重构”是相对于“平台经济”而言的。作为国内最资深的VC投资人之一，刘二海对中国互联网产业早期的“平台经济”印象深刻，当时诞生了阿里、腾讯、百度、搜狐与新浪等中国数量最多的互联网上市公司。

但随着产业的进化，传统“平台经济”模式下诞生的新的成功互联网企业越来越少，且早期很多“平台经济”模式下的互联网企业也因为缺乏新的进化而出现衰退。刘二海敏锐地洞察到这个变化，在对未来新的主流商业模式进行深度思考时，他逐渐发现与产业结合更紧密的“双边重构”模式将是继“平台经济”后的下一个重要新机遇。

“双边重构”模式的核心逻辑是：中国当前已经进入由移动互联网、移动支付、物流、AI+IoT+Cloud与先进制造等要素构成的新基础设施时代。这些要素都具备普遍性、可靠性、安全性与经济性四个核心特征，就像曾经第一次工业革命、第二次工业革命时期的蒸汽机技术与电力技术一样，正在对中国经济的各行各业进行重构，尤其是对企业客户端与产品/服务端的“双边重构”，带来大量商业创新机会。愉悦资本便致力于围绕新基础设施的核心要素，来寻找那些带来产业“双边重构”的创新型企业。

第四个关键词是“长期陪伴”。

全球著名的投资人查理·芒格曾表示，“赚钱”其实并不难，难的是快速赚钱，只要你愿意慢慢赚钱，终将会变富。但大多数人都没有变富，根源在于他们只想着快速致富，这是违背常理的。

在VC领域，很多投资机构也都是抱的这种短期投机心态，希望快进快出，逢投必中。但这根本不符合VC行业的本质，而是赌徒心态。刘二海深知VC产业的本质是“冒风险的长钱”，任何短期功利思维都是制约VC机构可持续发展的重要障碍。

所以，在愉悦资本的投资方法论中，“长期陪伴”是极为重要的一个理念。其投资的很多项目，都是从A轮开始，到之后的多轮融资也一直积极参与。例如，在蔚来汽车2019年最艰难，股价只有1美元多时候，愉悦资本不仅一股没卖，还在2020年1月又主导了一次一亿美元的投资。

最近因为“酱香拿铁”大火的瑞幸咖啡，也是愉悦资本最重要的投资项目之一。虽然一度因为财务造假风波而陷入艰难困境，但愉悦资本作为投资人并没有放弃，而是支持新的管理团队进行大力变革，最终使瑞幸咖啡赢得了东山再起的机会。

我们将上述四个关键词组合起来，便构成了愉悦资本最核心的投资方法论。即坚持“面向根据地”领域，聚焦“双边重构”模式，寻找“非共识”项目，“长期陪伴”被投企业。在愉悦资本投资的众多案例中，最近完成上市的途虎养车，便是最能淋漓尽致体现愉悦资本这套投资方法论的典型案例。

首先，途虎养车所在的汽车车后服务产业，是愉悦资本最擅长的汽车与新能源“根据地”。

截至目前，在汽车与新能源这个领域，愉悦资本已经先后投出了蔚来汽车、能链智电、易车、神州租车与优信等一大批代表项目，有着其他VC机构无法比拟的产业认知与行业人脉，这使得途虎养车很早就能够进入愉悦资本的视线，并洞察到它的潜力。

其次，途虎养车是典型的基于中国数字化基础设施的“双边重构”模式。

其中，在用户端，途虎养车基于移动互联网这一新基础设施，打造了直接面向用户的线上平台；在产品/服务端，途虎养车基于系统的数字化管理软件，打造了庞大的线下加盟连锁店面。这种“双边重构”模式，成功地实现了用户线上平台订购与线下预约服务相结合的闭环服务。

再次，途虎养车早期不是一个受到投资机构追捧的“非共识”项目。

对于一般的VC机构来说，有两个投资禁区。一个是腾讯、阿里等巨头进入的领域不投；另外一个是夫妻老婆店盛行，行业集中度过低的产业不投。

途虎养车所在的中国汽车车后服务领域，恰恰这两个禁区都符合——不仅在全国拥有星罗密布的夫妻老婆店，行业集中度极低，又有阿里、京东两大电商巨头的竞争，绝非VC机构心中理想的投资赛道，这导致途虎养车在发展中早期一直没有受到太多主流投资机构的重视。

最后，途虎养车是愉悦资本“长期陪伴”的项目。

刘二海和团队是途虎养车最早的机构投资人，在途虎养车创业还只是以线上销售轮胎为主要业务模式时，便主导了A轮融资。之后十年共八次，刘二海和团队又累计投资途虎养车超过一亿美元。

其中，市场形势十分恶劣的2015年，途虎养车融资遇到困难，那时刚刚成立的愉悦资本也同样给予了坚定支持。愉悦资本的支持对加快途虎养车融资进程起到了很大的背书作用。

从途虎养车这个投资案例可以看出，愉悦资本投中途虎养车绝非偶然，而是愉悦资本所坚持投资方法论下的必然产物。这充分证明了VC领域绝对不是一个有钱就能进入的领域，而是有着其独有的专业技艺。

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在对待与被投企业的关系时，VC机构要有所为，有所不为，愉悦资本也一直很好地坚守着自己的边界与本分。刘二海深知创业企业的最终成败，主要取决于创业者的系统性能力，投资者能做的只是尽可能准确地识别模式，在关键时刻给予信任与支持，而不能过度干预创业者。

在途虎养车所在的车后服务赛道不乏强有力的竞争者，愉悦资本选中途虎养车并长期陪伴，已经做了一家VC机构能做的所有事情。剩下的，只能将命运交给途虎养车的核心团队。而途虎养车的核心团队，最终也没有让愉悦资本失望。

笔者在观察很多互联网领域的创业者时发现，他们大多数都精于技术，但并不真正理解产业，理解生意，也缺乏成功经营一家企业所需的系统性能力，导致最终创业以失败而告终。不过途虎养车创始人陈敏是一位真正懂产业，懂生意，且极具思考力与耐力的实干型创业者。

例如，途虎养车最早是从线上销售汽车轮胎做起，但由于不同品牌、不同车型的轮胎存在较大差异，导致运输与仓储成本偏高。当时为了节约成本，途虎养车公司的办公室便设在仓库门口的阁楼，公司非仓库部门的一些年轻人也都经常下到库房里搬运轮胎，陈敏自己有时也亲自驾车去给客户送货。刘二海最早参加董事会时便是在仓库门口的阁楼召开，这让他看到了这支团队的务实精神。

在通过早期的线上平台实现商业模式的初步破局后，陈敏又从车后服务产业全局进行了系统分析。他认为，途虎养车要想拥有更大的前景，就需要补充线下强运营管理的门店网络来实现公司线上与线下的闭环，产品与服务的闭环。这种选择对于大多数互联网创业者来说都是极具挑战的，因为他们多较习惯传统互联网产业流行的轻资产运营模式，一旦需要触及线下的脏活、累活时，往往就会选择放弃而另选赛道，或者在能够基本解决生存问题的情况下小富即安。

陈敏不仅是一位极具进取心与进化能力的创业者，也很开放。在有了布局线下的想法后，他主动找到刘二海进行了深度交流。刘二海听后坚定支持，并表示，“如果能开到3000家，5000家门店，这个事情就绝对成功了”。这句话进一步打开了陈敏在布局线下这件事情上的战略格局，以及坚定了他布局线下的决心。

当线下布局了100家店后，陈敏又有了新的认识。他告诉刘二海，途虎养车要做的事情，本质上应该是一个需要重构中国车后服务全流程的事情。例如，要想提供好的配件就需要解决自有供应链问题，要想提供优秀的线下服务就要解决线下门店的标准化问题，而标准化的解决则需要体系化的线下人员培训与强大的数字化连锁门店管理软件。于是陈敏又集中公司资源，投入到这些核心能力的构建上。

其中，在供应商领域，途虎养车与德国马牌、邓禄普、倍耐力、固特异、普利司通、佳通、美孚、壳牌与嘉实多等几乎所有业界核心品牌达成直供或授权合作，保障了商品供应的全面性和可靠性。截至目前，途虎养车拥有中国最大且最准确的汽车零配件数据库，涵盖286个品牌，超过66000款车型，匹配准确度高达99.99%。

在供应链领域，途虎养车建立了一个全国性的仓储和物流体系，其中涵盖39个区域配送中心与267个前端配送中心，能够满足全国大部分核心地区的商品配送。未来，途虎养车还将建成建筑面积达4.8万平米，轮胎容量达60万条的全新自动化仓库，每日收发作业能力达4.2万条。

在数字化领域，途虎养车围绕车后服务产业链，开发了涵盖C端、供应链端与门店管理端的一整套数字化管理软件。在供应链端，有零部件匹配平台、仓储管理系统、订单管理系统与运输管理系统；在门店管理端，有门店管理系统、加盟商一键开店系统与技师支持与管理系统；面向C端，有「途虎养车」App与微信小程序等线上平台。

值得重点一提的是，途虎养车的技师支持和管理系统，由综合培训系统、智能绩效评估、专有技术数据库和技术支持团队组成。其中，综合培训系统是一个全面的在线培训系统，为技师提供各类定期培训课程，包括必修入职培训计划，介绍汽车行业新技术知识的定期和特设培训，以及包括举办研讨会、讨论和讲解案例研究的定制培训模块。截至目前，该培训系统已经培养了上万名的线下专业技师。

正是在上述系统的数字化管理软件的支撑下，让途虎养车不同于传统加盟连锁商简单的品牌授权与收取加盟费的模式，而是实现了全面管理的强运营模式。这种低成本，但更高效的强管控模式，很好地保证了各个线下门店的服务品质，进而带来线下门店网络的快速扩张。公开资料显示，目前其线下门店网络包括161家自营店、4968家加盟途虎工场店及20013家合作门店，网络优势在全行业遥遥领先。

另外，陈敏也深刻理解成本控制、库存管理与现金流管理是线下生意的关键，所以其一直坚持稳健经营，始终保持公司的现金流充足。刘二海评价说，“陈敏一直对于风险非常的敏感，账上有100块钱，刚花了20块钱，就开始研究下一轮融资，而不是花了80块，没钱了才去想起来找钱”。

也正是在这种风险意识与务实经营下，在对企业模式的持续思考与持续迭代下，让途虎养车于过去十几年风云变幻的互联网环境下屹立不倒，一步步走到了上市的关键节点。根据招股说明书数据，截至2023年6月30日，途虎养车线上平台的注册用户达1.048亿人，平均月活跃用户为990万人。2019年-2022年的营收分别为70.4亿元、87.53亿元、117.24亿元与115.47亿元；毛利分别为5.23亿元、10.8亿元、18.7亿元与22.7亿元，也呈逐年攀升态势。

2023年上半年，途虎养车财务业绩进一步增长，营收为65亿元，较上年同期的55亿元增长19.3%；毛利为16亿元，同比增长58.3%，整体毛利率由18.2%上升至24.2%。同期，录得经调整净利润2.14亿元，也相较2022年同期4.14亿元的亏损大幅改善。

值得一提的是，途虎养车上市采取的是WVR的AB股结构。对于WVR结构，港交所有着严格的审核要求，其要求上市企业在行业内拥有毋庸置疑的领先地位，以及在业务模式上具有较高的创新性和科技属性。

据了解，目前在港股113个有效上市申请中，仅有三家企业获得了WVR的资格，历史上获得WVR资格的也仅有二十家左右，且这些企业基本上都是美团、快手与贝壳等类似的业界著名企业。途虎养车能够通过审核，以WVR架构上市，足见港交所对其业务模式的认可。

可预见的是，上市绝对不是途虎养车的终点，而只是路途中的一个风景。随着其线上平台领先地位的进一步稳固，以及线下门店网络优势的持续扩大，二者组合起来正形成越来越强的复利效应，并有望成为中国新能源汽车时代的一个行业基础设施，为用户在电池维修、充电维保、改装、轮胎更换、美容与保养等领域提供优质服务。

例如，在动力电池专修领域，途虎养车目前已经与蜂巢等多家电池厂商建立了长期稳定的合作关系，在25个省的300多个城市提供动力电池维修服务。在充电桩维保领域，途虎养车与特来电达成战略合作，进行售后运维、新能源汽车检测、充电桩销售等多维度的合作。

在保养领域，由于新能源的动力特性，轮胎、刹车系统和悬挂等新能源汽车零配件出现更高的替换和维修要求，途虎养车也围绕这些需求将传统车维修网点改造为“油电兼修”门店，上线空调滤清器更换、蓄电池更换和刹车片更换等新能源汽车常规保养服务。其中，多家“油电兼修”门店获得新能源主机厂的授权，可以向车主提供符合4S店标准的原厂服务。

而在现金储备上，途虎养车目前拥有超51亿元的现金等价物余额，且上半年经营性现金流净流入超7亿元。充足的现金储备与良性的经营现金流，足以支撑途虎养车在保障日常运营的同时，继续抓住在新能源汽车时代的全新战略机遇。

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在任何一个组织内，只有正确的理念与方法论还远远不够，还需要有具体的制度与流程做保障。愉悦资本的投资方法论固然让笔者惊喜，但同时笔者也极为关注愉悦资本是如何让这种方法论在组织内得以贯彻执行的。

在这方面，刘二海深刻地认识到组织区别于个人的最本质价值在于“集体智慧”，而“集体智慧”得以发挥的根本在于人的积极性，而人的积极性又根植于民主、信任与透明的组织文化。尤其愉悦资本这样的VC机构是一个智力密集型组织，其更需要将每个人的个人才华转换为“集体智慧”。所以，基于组织的运作本质，调动组织内更多员工的积极性来贡献才识，是愉悦资本的核心组织特色。

笔者与刘二海交流的地方，是愉悦资本召开全员会议所使用的一个大会议室，这个会议室一定程度上便是愉悦资本组织特色的一个缩影。区别于绝大多数企业的长方形会议桌，这个会议室的会议桌是一个环形会议桌，能容纳下愉悦资本所有的核心员工。平时参加会议的员工都是围绕在这个会议桌的四周，相互之间没有主次之分，每一位员工都能看到其他任何一位员工。会议上不投放PPT，而是将PPT提前发到每个人阅读，如果哪位员工需要发言便直接站到前台发言。愉悦资本的大多数重要决策都是在这样平等、透明的环境中，通过动态讨论和互动产生的，而不是采取偏科层性的组织形式，由下级向上级汇报，然后等待上级决策产生的。

刘二海表示，愉悦资本希望打造的是海豹突击队这样的组织，“各个人都不太一样，但是每个人都很有能力，尽量让所有员工的参与感强，更有成就感。通过讨论让那些好的主意，有生命力的主意留下来，让那些不好的主意消失”。

另外，刘二海也深信中国传统文化中“无”的智慧，孙子说“不战而屈人之兵”，老子说“无为而治”，禅宗说“空和无”。因此刘二海倡导组织简单化，在公司尽量减少一些内部竞争，而是致力于通过调动员工心中的善良与积极性，来做出最合理的决策。愉悦资本也确实实现了这样的组织效果，其核心人员极其稳定，他们以一种相互信任，简单透明，极低内耗的方式，始终严格遵守着公司的投资纪律，做着理性的投资决策。

一方面是基于VC产业本质的投资方法论，另一方面是基于VC组织本质的投资决策流程。二者叠加起来，构成了愉悦资本在VC产业的核心差异化。未来只要继续坚守这两个本质，笔者相信愉悦资本在今后更长的周期内，将依旧能够持续投出更多类似途虎养车这样的成功企业，穿越更长周期。