股市 底部不远了？

文/安娜

近期有不少人问我A股见底了吗？可以抄底了吗？

从7月24日政治局会议定调活跃资本市场，提升投资者信心，到发改委的促销费，财政部税务总局的减税和个税优惠政策，8月21日央行降息政策；

再到房地产政策；

证监会收紧IPO、规范减持和降低印花税等，稳汇率、降准等一系列政策出台落地；

A股市场有所上涨，但是部分投资者仍然信心不足，担心政策底之后还会有更低的市场底。

不过并不用太过担心，因为根据历史数据来看，股市的市场底往往滞后于政策底2-6个月左右的时间，并且市场底大多数时间都高于政策底。

所以，政策底进场往往会有不错的赔率和胜率。

A股历次底部特征和筑底过程

首先，底部形态有V型、U型和W型底。

V型属于快速探底回升，U型是在底部再徘徊一段时间，等待契机再反弹，而W型底属于比较磨人的，就是出现多次探底回升之后再探底，这个过程会重复两次或者多次，比较考验投资人的耐心。

底部构筑的进程，一般是政策底—市场底—业绩底，政策底一般领先于市场底2-6个月。

一般政策底首先出现，宏观利好政策逐渐出台的时间区间为政策底。

随着积极政策推动经济和股市基本面企稳回升，A股上市公司利润增速、工业增加值同比、制造业PMI等指标见底反转标志着业绩底的到来。

在政策底和业绩底中间出现的市场阶段性低点叫市场底。这是因为在政策利好和基本面下行之间存在两股力量的角力，市场底的高低取决于两股力量的相对大小。

若政策力度大，推动基本面快速反转，则市场底可能高于政策底，比如2008年、2016年、2019年，反之市场底更低，比如2012年。

图片来源：海通证券研究所，叶檀财经整理

回顾下A股历史上的历次政策底与市场底。

第一次是2008年。

2008年，雷曼兄弟倒闭，次贷危机全球蔓延，A股基本是一泻千里，为此，2008年4月23日印花税税率从3‰调整为1‰，2008年8月15日央行宣布降准降息。

财政部9月19日宣布印花税将从双边征收改为单边征收。9月19日，上证综指涨幅高达9.5%，9月22日又大涨7.8%。

但是随后市场又继续下跌，政策底在10月28日上证指数最低到达1664点，此后一直维持在1700点左右，

直到政策进一步加码，11月5日国务院常委会议宣布推出刺激经济的四万亿投资计划，此次政策力度空前，市场确定性走出底部，开始陡峭持续的反弹。

此次政策力度空前，市场底出现在2008年12月31日，上证指数1814点，高于政策底。政策底和市场底部的时间差大概2个月左右，而业绩底在2019Q1全A归母净利润累计同比-26%见底。

第二次是2012年。

2012年，上证指数节节败退，为了应对经济增速的下行，2012年2月和5月两次降准，6月和7月两次降息，2012年11月6日暂停IPO、鼓励国内企业境外上市缓解A股供给压力。

由于当时市场情绪低迷，2012年12月4日政策底出现，对应上证指数1949点，2013年6月底因“钱荒”影响，市场急跌，市场底出现在2013年6月25日，上证指数下影线达1849点。

由于这次稳增长政策主要靠货币政策发力，财政和地产政策力度不大，2013年6月25日市场底的指数点位再创新低。此次政策底和市场底之间时间上相差6个月以上。

第三次是2016年。

2015年6月到2016年1月A股经历了三轮大跌，这一轮股灾的特征是技术性、杠杆性、投机性，其产生更多的是源于流动性过剩和股市制度不完善，而非宏观经济基本面的恶化。

2016年1月开始宽松政策，2016年1月2.5万亿天量新增信贷投放，2016年2月2日央行出台政策降低买房首付比例，2016年2月19日，财政部发文降低个人购买家庭住房契税，2月29日央行下调存款准备金0.5个百分点。

此轮政策底出现在2016年1月27日，上证指数2638点，市场底出现在2016年5月26日，上证2780点。

这次政策力度温和，业绩底出现在2016Q2，全A归母净利增速见底于-4.7%。但由于此前A股已经经历三轮大跌，股市估值处在历史较低水平，因此政策底后A股虽有回撤，但是市场底还是高于政策底，此次政策底和市场底之间间隔4个月左右。

第四次是2019年。

2018年，因中美贸易摩擦市场大幅调整，2018年底政策利好不断，10月19日副总理刘鹤就经济金融热点问题接受采访，释放稳定市场的积极信号；

2019年1月4日央行发布公告为支持实体经济发展、降低融资成本，下调存款准备金率1个百分点；

1月23日，中央深改委会议通过设立科创板并试点注册制；

2月22日中央政治局会议强调金融是国家重要的核心竞争力。

此次多方面的稳增长政策出台，且股市政策定位高度前所未有，此外，推出科创板并试点注册制，政策底在2019年1月4日见底2440点后快速反弹，

此后在政策和基本面的角力中市场有所回撤，市场底于2019年8月6日见底于2733点，但市场底指数点位并未低于政策底。

业绩底在2019年Q2，全A归母净利润累计同比在19Q2达阶段性低点6.5%。此次政策底和市场底之间间隔将近6个月。

如考虑疫情的影响，市场底于2020年3月19日出现，上证指数最低跌至2646点，并未低于2019年1月的政策底，业绩底出现在2020Q1，全A归母净利润增速触底-24%。

综上所述，我们可以总结出一个历史规律，市场底往往滞后于政策底，且差不多是2-6个月左右的时间。

图片来源：华泰证券研究所

本轮政策底、市场底和业绩底分析

接下来要讲下，本轮股市的政策底，以便于我们能够在政策底、市场底区间进行有性价比的投资。

本轮政策底区间从2022年4月29日开始，为了应对俄乌危机叠加新冠疫情的影响，2022年4月29日政治局会议要求加大宏观政策调节力度，保持资本市场平稳运行。

5月25日国务院召开全国稳住经济大盘电视电话会议，时任国务院总理李克强要求推动稳经济各项政策落地见效。

积极的政策推动股市的反弹，从2022年4月27日上证指数2864点开始反弹到3424点，而后续疫情的反复影响了经济的恢复，2022年10月31日再次触底到2885点。

2022年11月随着疫情政策的优化，地产端也迎来“三支箭”的政策利好，以及由于ChatGPT大模型带来的算力、应用端等需求，A股开始新一轮的上涨，到2023年5月9日上涨到3418点。

而今年二季度以来，内需修复偏慢叠加外需转弱，国内经济修复放缓，2023年上半年全部A股归母净利润累计同比-4.32%，A股表现也震荡偏弱。

在此背景下，从7月24日政治局会议定调活跃资本市场，提升投资者信心，到扩大消费政策：发改委的促销费，财政部税务总局的减税和个税优惠政策；

8月21日央行降息政策；

再到房地产政策；

证监会收紧IPO、规范减持和降低印花税和交易费，稳汇率等一系列政策出台落地；

到最近9月15日起央行下调金融机构存款准备金率0.25个百分点释放流动性，此轮政策底的指数低点为8月25日上证指数3053点。

而政策底之后，市场由于担心基本面和经济的形势，市场情绪仍较为悲观，市场继续杀跌趋势，近期市场持续低迷，成交量全A连续多个交易日7000亿元附近，市场可以说基本跌“麻了”。

本轮从2022年4月到现在的磨底的过程更加的曲折，属于W型的底部特征，探底回升再探底，非常考验投资人的耐心和信心。

从历史经验来看，缺主线、弱成交、投资者期待下降，都是政策底向市场底转化的典型特征。

从市场情绪角度来看，A股历次底部形成的过程，起初由于基本面的回落而触发市场情绪的走弱，彼时投资者身处期间，无论多么悲观的想法，总会被市场情绪过度的演绎。而当情绪的钟摆摆向悲观的极致后，就会进行回摆。

图片来源：A股备忘录

当然，如果能够在底部区间建仓，并长期持有的话，时间的力量大概率能帮助我们获得不错的收益。

数据来源：A股备忘录，指数过往涨跌幅不预示未来表现，不代表投资建议。

所以，我们认为股市本轮底部较为复杂，至今已经有两个相对较为明显的政策底，一个是始于2022年的4月份全国稳住经济大盘电视电话会议，另一个是始于2023年8月份的印花税调降。

这个两个底部，构成了一个“W”形态的双重政策底，双重底虽然更磨人，当然也往往更夯实，支撑力度更强。

本轮行情何时到底？

最后来讲下大家最关心的市场底。

目前A股的位置：结合历史PE来看，目前万得全A的PE为17.41，处于历史31.88%的位置，也就是历史上只有31.88%的时间是低于这个数值的，另外这个位置处于1倍标准差16.83附近。从历史位置来看，处于相对较低的位置，较低的估值位置能为市场底部提供布局的安全边界和赔率。

至于本轮市场底的高低，仍然要关注基本面的修复进展，政策落地和起效的时长预期。

目前政策在不断的落地，市场底需要在情绪面反复打磨，有待改善的经济数据叠加不及预期的政策，反而有望推动政策的加速落地甚至政策的力度加码。

当然资金信号也同样重要，资金的流动和结构能更有效的观测市场预期和提示流动性风险。

结合本次政策力度来看，本轮市场底可能较难低于政策底。随着我国政策落地或者政策力度加码，推动经济和股市基本面的的见底回升，投资者对经济和盈利的预期有望回暖。

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9月22日 20:15

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