中邮研究2023年中报合集净利润

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

目录

【有色】山东黄金(25.820, -0.12, -0.46%)(600547)：业绩增长态势良好，打造胶东世界级黄金基地

【食饮】立高食品(69.840, -0.93, -1.31%)(300973)：大B客户实现突破，盈利改善明显

【食饮】中炬高新(35.880, 0.18, 0.50%)(600872)：行业压力&内部扰动下，美味鲜营收利润增长稳健

【食饮】千味央厨(66.380, -1.50, -2.21%)(001215)：大B超预期增长，烘焙实现品类突破大放量

【食饮】绝味食品(36.530, -0.35, -0.95%)(603517)：经营底部确认，趋势向好静待改善

【食饮】佳禾食品(20.350, -0.05, -0.25%)(605300)：植脂末咖啡均快速增长，净利率持续提升

【食饮】盐津铺子(78.400, -0.20, -0.25%)(002847)：产品渠道构建核心壁垒，业绩高增趋势延续

【食饮】今世缘(64.160, -0.89, -1.37%)(603369)：结构向上、省内市场梯次起势

【食饮】新乳业(15.160, -0.26, -1.69%)(002946)：行业承压下业绩稳健增长，利润率提升持续兑现

【食饮】古井贡酒(289.710, -2.69, -0.92%)(000596)：业绩再超预期，全年任务达成确定性高

有色

山东黄金(600547)：业绩增长态势良好，打造胶东世界级黄金基地

公司发布2023年中报，业绩增长态势良好

受益于金价上行，公司业绩增长态势良好。2023年8月29日，山东黄金发布2023年中报。2023年上半年，公司实现营收274.25亿元，同比下降8.05%；实现归母净利润8.8亿元，同比增长58.26%；实现扣非归母净利润8.82亿元，同比增长44.42%；其中，第二季度公司实现营业收入143.27亿元，同比下降12.35%；实现归母净利润4.41亿元，同比增长83%；实现扣非归母净利润4.42亿元，同比增长62.25%。

金价上行带动利润高增，产量保持行业领先地位。2023年上半年，国内金价震荡攀升创新高，上探至457.50元/克，收于每克448.6元/克，较上年度收盘价上涨9.46%。上半年，公司矿产金产量为19.57吨，同比下降7.46%，占全国总产量的13.98%。

期间费用下降，降本增效成果显著

2023年上半年，公司销售费用0.59亿元，同比下降41.38%，系上半年子公司销售佣金减少所致；管理费用10.56亿元，同比下降32.92%；财务费用6.98亿元，同比增加39.83%。三费总费用率为6.61%，同比下降个0.68个pct。其中，Q2总费用率为6.10%，同比下降1.11个pct。

并购与探矿双向发力，资源储量进一步提升

1）2023年5月，公司旗下甘肃金舜矿业有限责任公司成功竞得甘肃大桥金矿采矿权，矿区保有金金属量31.98吨，平均品位3.30克/吨，伴生银金属量68.28吨，平均品位7.05克/吨；另保有低品位矿体金金属量20267千克，平均品位1.08克/吨，伴生银金属量69350千克，平均品位3.71克/吨。2）2023年8月，山东黄金集团于西岭村金矿探获新增金金属量约209.606吨，探矿权范围内累计金金属量增至592.186吨，是目前为止国内探获的最大单体金矿床，集团承诺将西岭金矿探矿权按照程序注入公司。3）焦家金矿、金洲公司、玲珑金矿、三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58吨、2.5吨、1.85吨和1.07吨。

盈利预测

预计公司2023/2024/2025年实现营业收入579.67/637.43/686.77亿元，分别同比增长15.23%/9.96%/7.74%（23E下调、24-25E上调）；归母净利润分别为23.65/28.12/34.99亿元（23-25E利润预测上调），分别同比增长89.86%/18.87%/24.43%，对应EPS分别为0.53/0.63/0.78元。

以2023年9月1日收盘价26.25为基准，对应2023-2025E对应PE分别为49.64/41.76/33.56倍。维持“买入”评级。

风险提示：

宏观经济不及预期；美联储货币政策超预期；产能建设不及预期。

对外发布时间：2023年9月4

铜陵有色(000630)：业绩增长符合预期，收购优质资产增厚利润

公司发布2023年中报，业绩增长超预期

业绩增长超预期。2023年8月25日晚，铜陵有色发布2023年中报。2023年上半年，公司实现营收687.97亿元，同比增长11.10%；实现归母净利润14.29亿元，同比增长2.57%；实现扣非归母净利润14.25亿元，同比增长15.02%。其中，第二季度公司实现营业收入344.60亿元，同比增长4.51%；实现归母净利润7.75亿元，同比增长1.31%；实现扣非归母净利润7.04亿元，同比增长19.32%。

铜产品产能国内领先，持续扩产增效

公司为国内主要阴极铜生产企业和铜箔生产企业，在铜矿采选、铜冶炼及铜箔加工等领域有着深厚的技术积累。2022年，公司生产阴极铜162.87万吨，占国内总产量的14.73%，位居国内领先地位；铜箔产能达5.5万吨，5G通讯用RTF铜箔、6微米锂电箔实现量产，为行业龙头企业主要供应商。2022年，池州铜箔1.5万吨和铜陵铜箔1万吨锂电铜箔开工，项目建成投产后，公司将具备年产各类高精度电子铜箔8万吨能力。

收购中铁建铜冠70%股权

公司拟向有色集团发行股份、可转换公司债券及支付现金购买其持有的中铁建铜冠70%股权，并拟向不超过35名特定投资者发行可转换公司债券募集配套资金，交易作价为66.73亿元。中铁建铜冠的核心资产是位于厄瓜多尔的米拉多铜矿。截止22年12月24日（评估基准日），Mirador1（Acumulada）矿区面积2985公顷；保有资源量为1464.76百万吨，其中Mirador矿区保有资源量772.36百万吨，MiradorNorte矿区保有资源量692.1百万吨。铜品位0.47%，折合铜金属量约575.9万吨；伴生金品位0.12克/吨；伴生银资源量772.3百万吨，Ag平均品位1.314克/吨，伴生银全部在Mirador矿床。一期项目于2019年投产，并计划今年扩产至2640万吨/天，预计矿产铜产量12万吨左右；二期建设产能1980万吨/天，预计2025年6月投产，投产后年矿产铜产量预计20-22万吨，为公司矿产铜带来约15万吨的增量。

盈利预测

预计公司2023/2024/2025年实现营业收入1327.78/1358.29/1375.86亿元，分别同比增长8.97%/2.30%/1.29%；归

母净利润分别为32.14/37.93/41.63亿元，分别同比增长

17.71%/18.01%/9.77%，对应EPS分别为0.31/0.36/0.40元。

以2023年9月1日收盘价3.33为基准，对应2023-2025E对应PE分别为10.91/9.24/8.42倍。维持“买入”评级。

风险提示：

宏观经济不及预期；美联储货币政策超预期；产能建设不及预期

对外发布时间：2023年9月4日

食饮

立高食品(300973)：大B客户实现突破，盈利改善明显

事件

公司发布2023年中报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润16.36/1.08/1.04亿元，同比+23.61%/+53.7%/+55.54%。公司Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润8.42/0.58/0.55亿元，同比21.26%/92.04%/101.37%。

冷冻烘焙保持高增，公司在大B客户拓展取得较大突破。老品提升+新品上新推动商超渠道上半年实现高双位数增长，流通饼房Q2环比Q1改善，餐饮新零售得益于与大客户合作落地带来较大增量。2023年上半年，公司冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料收入分别10.6/2.4/0.9/1.1亿，同比+33.1%/-2.9%/-9.7%/+31.5%。分销售模式看，23H1经销/直销/零售/其他销售模式收入为8.76/7.43/0.07/0.08亿元，分别同比+1.24%/+66.1%/-29.34%/无数据；毛利率为34.56%/31.04%/47.48%/-3.22%，分别同比+4.74/-2.03/-5.13/无数据pct。其中直销模式下的商超收入为5.36亿元，同比+78.47%，毛利率32.96%，同比-3.14pct。分区域看，23H1华南/华东/华中/华北/西南/西北/东北地区收入为8.07/3.8/1.37/1/1.13/0.5/0.47亿元，分别同比+46.54%/+7.85%/+10.27%/+1.43%/-0.03%/+18.86%/+13.37%；毛利率为32.25%/31.47%/33.81%/35.96%/33.52%/37.07%/38.02%，分别同比+0.53/+1.05/+3.55/+4.16/+3.67/+5.16/+6.61pct。

毛利率保持提升态势，费用支出偏刚性。主要原材料采购价格下行、产能利用率提升共振推动毛利率提升，研发投入增加、展会费用上半年集中性支出导致费用率整体有所上行。23年H1，公司毛利率/归母净利率为32.89%/6.61%，分别同比+1.75/+1.29pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.93%/7.54%/4.2%，分别同比-0.38/-1.04/+0.52pct。23年Q2，公司毛利率/归母净利率为33.7%/6.93%，分别同比+4.34/+2.55pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.96%/7.77%/4.68%，分别同比+0.28/-0.55/+0.83pct。

我们认为公司在历经渠道恢复、内部融合后，下半年收入和业绩双方面将有优异表现。老品公司上半年已经在部分茶饮餐饮客户完成选品并起量铺开，烘焙和奶油新老品持续发力推动业绩进一步上涨，下半年进入传统烘焙旺季，三季度订单情况较二季度有提升。公司去年开始进行组织结构变革，上半年初步效果显现，未来将持续内部融合的迭代。成本方面公司已完成棕榈仁油全年锁单锁价，为毛利率稳定提供保障。费用方面，由于Q2举办相关展会支出增加导致费用率有所增加，下半年费用率预计将回落。同时产能利用率继续提升，长尾sku优化/大订单端对端直达客户等优化物流费用等举措。下半年收入/净利率提升均可期。

盈利预测与投资建议

今年公司上新节奏提速、新品反馈良好，改革势能将在市场复苏的环境下大幅体现，因此我们根据上半年情况对盈利预测进行调整,上调23-24年收入预测，而考虑到23年公司积极举办大型销售推广活动将产生较多市场费用，因此我们略下调23-24年归母净利润预测，同时给予25年营收利润预测值。预计23-25年营收分别为38.62/48.30/58.87亿元（原23-24年预测值为37.76/47.01亿元），同比+32.7%/25.06%/21.87%，预计23-25年归母净利润分别为2.78/3.90/5.32亿元（原23-24年预测值为3.24/4.65亿元），同比+93.21%/40.24%/36.53%，对应未来三年EPS分别为1.64/2.30/3.14元，对应当前股价PE分别为43/31/23倍，维持“买入”评级。

风险提示：

内部组织架构变革磨合期导致市场推广不及预期；原材料价格波动风险；食品安全等风险。

对外发布时间：2023年9月4日

中炬高新(600872)：行业压力&内部扰动下，美味鲜营收利润增长稳健

事件

公司发布2023年半年报，23H1公司实现营收/归母/扣非净利润26.54/-14.43/2.96亿元，同比+0.08%/-560.78%/-1.81%。其中公司Q2实现营收/归母/扣非净利润12.88/-15.93/1.52亿元，同比-1.36%/-1129.44%/3.79%。剔除诉讼预提影响，公司营收、利润增长稳健。

投资要点

不惧内外部因素扰动，核心的美味鲜调味品业务增长稳健，其中毛利率受原料价格回落影响逐季提升。核心的美味鲜23H1实现营收/归母净利润25.72/3.16亿元，同比+4.38%/+10.49%；单Q2实现营收/归母净利润12.46/1.63亿元，同比+0.89%/+8.67%。23H1毛利率/净利率分别为31.92%/13.18%，同比+0.76/+0.87pct；单Q2毛利率/净利率分别为32.66%/14.13%，同比+1.24/+1.17pct。

上半年餐饮消费场景恢复带动酱油、鸡精鸡粉等产品B端需求回升，而居家消费场景减少导致家庭端食用油呈现双位数降幅。分产品，23H1公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现收入16.17/3.28/1.95/4.00亿元，同比+7.51%/+10.18%/-10.93%/-2.44%。分销售模式看，23H1分销/直销分别实现收入24.81/0.59亿元，同比+5.62%/-27.75%。分区域看，东、南部沿海市场增长稳定，而中西部市场公司持续开拓带来双位数增长，23H1东部/南部/中西部/北部地区实现营收5.92/10.06/5.52/3.90亿元，同比+3.87%/+0.53%/+12.57%/+5.51%，东部/南部/中西部/北部地区经销商数分别为402/334/569/801个。截至23H1，公司当前已完成开发地级市317个，地级市开发率为94.06%，区县开发率达71.46%。

偏高毛利率的酱油、鸡精鸡粉占比提高带动Q2毛利率、扣非归母净利率改善。23H1，公司毛利率/扣非归母净利率为31.95%/11.17%，同比-0.04/-0.21pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.49%/6.34%/3.39%，同比+0.34/+0.96/+0.17pct。单Q2，公司毛利率/扣非归母净利率为32.53%/-123.68%，同比+0.85/+0.58pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.4%/6.27%/3.59%，同比+0.9/+0.54/+0.06pct。

短期来看，我们认为公司管理层更迭后稳定的治理环境有望带来更有挑战性的发展目标和整体性的战略规划，预计全年规划增长目标达成概率较高。同时，土地诉讼问题预期向好。经营上，公司下游持续强化餐饮渠道布局，未来 B/C 两端占比有望达到 40%/60%，可有效平滑 C 端需求波动。此外，公司主要原料大豆、包材同比均有回落，全年盈利能力有望持续改善。长期来看，调味品行业经历疫情期间的持续调整后，行业中小型公司进一步出清，而疫后弱复苏又带来行业头部公司固有的竞争格局松动，在此背景下公司迎来发展机遇，未来份额有望继续扩张。

盈利预测与投资建议

受调味品行业整体承压影响，我们小幅下调公司盈利预测，同时我们预计诉讼纠纷年内解决预期向好，剔除诉讼纠纷导致的预计提影响，预计公司2023-2025年实现营收56.21/62.91/69.95亿元，同比增长5.23%/11.92%/11.19%；实现归母净利6.64/8.25/9.60亿元，同比扭亏/+24.27%/+16.34%，对应EPS为0.85/1.05/1.22元，对应当前股价PE为42/34/29倍。公司在行业弱复苏背景下仍取得正增长，未来伴随餐饮需求端消费复苏以及公司治理层面改善预期，看好公司未来营收持续回升，维持“买入”评级。

风险提示：

大豆等原料成本上行，C端竞争加剧，餐饮复苏不及预期，食品安全等风险。

对外发布时间：2023年9月4日

千味央厨(001215)：大B超预期增长，烘焙实现品类突破大放量

事件

公司发布2023年中报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润8.51/0.56/0.53亿元，同比+31.14%/+22.18%/+30.07%。公司Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润4.22/0.26/0.23亿元，同比40.36%/50.29%/38.96%，上半年实现高速增长，二季度营收利润提速，Q2存在340万政府补助（去年补助在Q1）导致扣非增速略有下移。

核心观点

大B渠道超预期增长，核心大单品表现亮眼。分渠道看，基数效应/常态化新品上新等因素推动大B渠道大幅增长，百胜、华莱士上半年均实现翻倍式增长，老乡鸡、瑞幸中高双位数增长。23H1直营/经销销售额分别为3.8/4.67亿元，分别同比+71.01%/+10.12%；占主营业务收入比重为44.85%/55.15%，直营渠道销售占比上升；核心前五大直营客户销售额分别为2.15/0.6/0.26/0.08/0.06亿元，分别同比+116.35%/+93.83%/+11.72%/+52.67%/+53.59%。分产品看，蒸煎饺同比高增33.17%，米糕、春卷、烧卖等潜在单品在市场培育期也实现了快速增长。按销售产品看，23H1油炸类/蒸煮类/烘焙类/菜肴类及其他产品销售收入为3.91/1.59/1.85/1.12亿元，分别同比+23.99%/+19.15%/+64.75%/+31.29%；占营业收入比重为45.94%/18.7%/21.77%/13.18%；毛利率为20.69%/23.54%/23.35%/29.2%，分别同比-0.59/+1.98/-0.85/+5.58pct。23H1公司北区/南区经销商较去年同期分别减少56/减少30家，报告期末经销商数量为506/560家。

直营渠道毛利提升1.8pcts、产品结构调整推动盈利能力持续改善。预制菜品牌（B端御知菜&C端兴客坊等）上半年营销费用投入在千万量级，综合下来整体表观净利率保持稳定。23年H1，公司毛利率/归母净利率为23.24%/6.57%，分别同比+0.77/-0.48pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.87%/8.31%/0.93%，分别同比+1.72/-1.36/+0.02pct。23年Q2，公司毛利率/归母净利率为22.52%/6.07%，分别同比+0.15/+0.4pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.65%/8.82%/1.04%，分别同比+1.58/-1.92/-0.04pct。

面米及烘焙产品B端市场广阔，全年业绩增长确定性强。展望下半年，大B渠道不断通过新品放量、渗透率提升等方式仍会保持快速增长，全年来看增速预期高双位数，亮点如肯德基饼汉堡预计将于11月全国铺开放量、海底捞恢复式增长。另外宴席市场迎来旺季、带动小B业务持续复苏，预制菜板块在上半年推广期后有望放量。公司在重点渠道产品推新全年维度持续布局，7月新销售年度开启后动销良好，我们持续看好公司发展前景。

盈利预测与投资建议

公司上半年渠道表现优异、产品推新提速，我们维持未来三年盈利预测，预计2023-2025年营收分别为19.3/23.92/29.04亿元，同比+29.6%/24%/21.4%，预计2023-2025年归母净利润分别为1.53/2.01/2.56亿元，同比+49.9%/31.8%/27.1%，未来三年EPS分别为1.76/2.32/2.95元，对应当前股价PE分别为39/29/23倍，维持“买入”评级。

风险提示：

下游消费场景复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；食品安全风险。

对外发布时间：2023年9月4日

绝味食品(603517)：经营底部确认，趋势向好静待改善

事件

公司发布2023年中报,实现营业收入/归母净利润/扣非净利润37/2.42/2.26亿元，同比+10.91%/+145.55%/+50.26%。其中公司Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润18.76/1.05/0.92亿元，同比13.86%/998.1%/34.12%。

核心观点

门店恢复情况良好，今年开店策略回到高线城市布局高势能门店。分产品，23H1鲜货类产品/包装产品/加盟商管理/其他分别实现营收29.67/1.35/0.44/4.80亿元，其中鲜货类产品中，禽类制品/畜类产品/蔬菜产品/其他产品分别实现营收22.82/0.12/3.54/3.19亿元。公司在以鸭副产品为主的产品SKU外进行新品轮动，例如虾球单品在进行了全年原材料锁定后做了营销投入支持，在新品类中表现优异。分渠道，23H1卤制食品销售/加盟商管理/其他分别实现营收31.01/0.44/4.80亿元。分地区，西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡、加拿大、港澳市场分别实现营收4.26/0.91/11.68/7.87/6.58/4.25/0.69亿元，其中海外市场人员、组织架构正在重组搭建，后续会有新战略、新打法。

鸭养殖供给恢复推动成本改善，盈利能力在下半年显著提升。继3-4月成本高点后鸭脖价格已明显下移，上半年高成本压力导致市场投入减少，下半年毛利率将逐季迎来改善，促销活动、营销广告等费用投放将恢复常态化。23年H1，公司毛利率/归母净利率为23.31%/6.54%，分别同比-4.72/+3.59pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为7.09%/6.55%/0.57%，分别同比-4.78/-1.8/+0.11pct。其中23年Q2，公司毛利率/归母净利率为22.34%/5.58%，分别同比-3.34/5pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为7.39%/6.78%/0.67%，分别同比-2.3/-3.46/0.21pct。

门店运营回归正轨助力品牌集中度提升，餐桌卤味等行业内投资收益实现回正。卤制品行业集中度提升的趋势不会改变，公司将持续致力于提高加盟店存活率和单店营收水平，促进门店运营进入良性循环，支撑公司在休闲卤味市场长期稳定发展。廖记上半年表现超预期，已提前完成武汉地区根据地建设和门店打磨，上半年新增门店超百家，下半年廖记重心将武汉门店模型复制至川渝地区，打开更多餐桌卤味空白市场，同时将绝味供应链资源进行赋能协同，预计明年门店数达到千家规模。

盈利预测与投资建议

根据公司上半年经营情况来看，消费需求恢复进程较慢、门店恢复具有一定波动性，同时鸭脖类产品原材料价格在3-4月再度迎来高峰，因此下调原先23-24年收入和归母净利润预测，同时给予25年预测值。预计公司23-25年营收分别为77.82/90.74/104.12亿元(原23-24年预测值为81.62/95.23亿元)，同比增长17.5%/16.6%/14.75%，预计公司23-25年归母净利润分别为6.86/10.81/13.30亿元（原23-24年预测值为10.54/14.11亿），同比增长195.07%/57.55%/22.99%，对应未来三年EPS分别为1.09/1.71/2.11元，对应当前股价PE分别为34/22/18倍，维持“买入”评级。

风险提示：

客流影响需求疲软对单店收入影响；原材料价格波动风险；食品安全等风险。

对外发布时间：2023年9月4日

佳禾食品(605300)：植脂末咖啡均快速增长，净利率持续提升

事件

公司发布2023年中报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润13.27/1.36/1.15亿元，同比+38.09%/+303.23%/+412.2%。公司Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润6.86/0.72/0.63亿元，同比56.33%/341.12%/656.98%。

核心观点

植脂末业务Q2环比再提速，咖啡业务保持快速增长。植脂末在茶饮行业的拉动下、单二季度实现了57%的高速增长，一方面得益于公司在突破了产能瓶颈后积极开拓工业客户，另一方面如蜜雪、茶百道等下游连锁客户在上半年持续拓店&供应份额提升。咖啡业务实现大客户突破，与库迪合作5月正式落地，对咖啡业务贡献将在下半年集中体现。按产品类别看，23H1粉末油脂/ 咖啡/植物基/其他产品销售收入为9.41/1.1/0.51/1.65亿元，分别同比+40.05%/+54.72%/+26.59%/+46.99%。按渠道类别看，生产企业/连锁/经销/其他渠道销售收入为3.87/7.12/1.12/0.55亿元，分别同比+127.55%/+27.95%/-3.99%/+6.52%。按区域看，华东/华南/西南/华中/华北/东北/西北/电子商务/境外销售收入为3.78/1.22/1.75/3.16/0.65/0.07/0.16/0.12/1.76亿元，分别同比+31.05%/+18.8%/+19.01%/+63.43%/+192.66%/+48.57%/+14.71%/+27.92%/+54.81%。经销商方面，23H1东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南/境外经销商增加0/4/16/3/6/2/6/2家，期末分别有38/46/181/106/71/29/47/14家。

盈利能力延续一季度改善趋势，公司报表利润端展现出较大弹性。在原材料价格下行、产能利用率提升、规模效应显现后，毛利率进一步提升。23年H1，公司毛利率/归母净利率为18.22%/10.21%，分别同比+7.13/+6.71pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.72%/2.68%/1.08%，分别同比-0.67/-0.94/-0.37pct。23年Q2，公司毛利率/归母净利率为19.4%/10.54%，分别同比+8.76/+6.8pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为3.07%/2.82%/1.05%，分别同比-0.4/-1.06/-0.57pct。

短中期逻辑顺利兑现，构筑核心壁垒后长期成长性确定。全年维度来看，植脂末将在维护好茶饮客户基础上持续开发工业客户，并积极研发高附加值产品提升供应链品牌力，下半年咖啡增长对营收拉动效用加码。展望H2，目前棕榈仁油逐步锁价至年末，基于咖啡行业趋势烘焙豆订单激增、产能利用率将进一步上行，毛利率有望稳步提升，费用率保持在稳定水平，利润端有望在生产效率进一步精进的情况下持续提升。公司逐渐重视生产效率提升，最新聘请张总全面负责工厂生产管理运营，张总生产经营比较丰富、且历年以来表现优秀，将会带来较大赋能。

盈利预测与投资建议

我们维持盈利预测，预计23-25年营收分别为32.9/40.8/49.96亿元，同比+35.4%/24.2%/22.4%，预计23-25年归母净利润分别为3.29/4.2/5.26亿元，同比+184.97%/27.85%/25.04%，预计未来三年EPS分别为0.82/1.05/1.31元，当前股价对应PE为25/19/16倍，维持“买入”评级。

风险提示：

原材料价格变动风险；市场竞争加剧风险；下游需求不足风险；食品安全风险。

对外发布时间：2023年9月4日

盐津铺子(002847)：产品渠道构建核心壁垒，业绩高增趋势延续

事件

公司发布2023年中报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润18.94/2.46/2.31亿元，同比+56.54%/+90.69%/+103.47%。其中23Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润10.01/1.34/1.33亿元，同比+57.59%/+98.91%/+105.85%，利润增速贴近预告上限。

核心观点

三大单品表现亮眼、重点渠道持续突破，电商、零食特渠高速增长。分产品看，辣卤零食、蒟蒻及蛋类取得了亮眼增长，上半年辣卤/烘焙/深海/薯类/蒟蒻/果干坚果/蛋类分别实现收入7.14/3.04/2.9/1.59/1.27/1.07/0.95亿元，同比+95.63%/11.47%/18%/46.68%/93.3%/26.48%/582.38%。其中辣卤零食中，魔芋/肉禽/豆制品分别实现收入2.23/1.95/1.5亿元，同比+163%/93.89%/52.61%。三大核心单品魔芋、鹌鹑蛋、蒟蒻在上半年实现快速增长，另有辣条等储备大单品紧随而上，产品矩阵日益清晰。分渠道看，23H1直营KA商超渠道/经销渠道/电商渠道分别实现收入1.92/13.11/3.91亿元，同比-15.42%/+58.04%/+155.17%，直营渠道占比进一步降低，而线上渠道聚焦大单品战略成效显著，电商渠道占比进一步从22年末的14.45%提升至20.64%，另外零食专营渠道在Q2实现较快速增长。

渠道结构优化后费用率大幅下降，净利率显著提升。23H1公司毛利率/归母净利率为35.34%/12.97%，分别同比-2.16/+2.32pct；其中Q2公司毛利率/归母净利率为36.03%/13.40%，分别同比-0.49/+2.78pct，单二季度毛利率环比Q1进一步回升。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为12.56%/4.24%/2.40%，分别同比-6.27/-1.02/-0.04pct，其中Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.48%/4.13%/2.10%，分别同比-6.24/-0.73/-0.58pct，由于销售渠道结构占比变化较多导致销售费用率大幅下滑，净利率进一步得到抬升。

展望全年，我们认为公司在渠道深耕和产品放量的双重带动下，有望构筑自身核心壁垒，打开成长空间。分渠道看，电商渠道预计全年有望翻倍式增长，全平台策略+自营团队+线上经验积累，使得渠道净利率水平较同业更为健康；零食量贩渠道月度销量环比持续增长，第一大客户零食很忙自身扩展叠加扩SKU、其他客户梯次拓展，长维度来看增量空间仍充足；除了新兴渠道增量显著外，定量流通渠道通过持续在弱势地区发力，今年将实现快速增长，另外直营渠道战略调整后在会员店系统将有所突破。分产品看，三大单品潜力十足、未来空间无限，魔芋、鹌鹑蛋、蒟蒻兼具健康属性，顺应当下消费趋势放量，未来均有望成长成超级大单品，成本端上公司逐步在魔芋制品上游完成海外原料供应商+国内原料产地初加工布局，进一步向精加工环节延伸，另外公司也计划通过鹌鹑蛋供应链建设来平抑价格波动、提升原料稳定性。

盈利预测与投资建议

公司当前新老渠道齐头并进，三大单品空间广阔、潜力单品势能足。随着专业化人才及团队的配置趋于完善，为更好践行精益生产、打造极致性价比的竞争策略，也为将来多品牌、多品类、矩阵式竞争打好基础。我们看好公司未来的发展势能和空间，给予公司2023-2025年营收预测分别为39.38/50.08/61.79亿元，同比+36.1%/27.17%/23.39%，2023-2025年归母净利润预测分别为5.04/6.66/8.37亿元，同比+67.24%/32.0%/25.83%，对应未来三年EPS分别为2.57/3.39/4.27元，对应当前股价PE分别为31/23/18倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：

宏观经济不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动；食品安全风险。

对外发布时间：2023年9月4日

今世缘(603369)：结构向上、省内市场梯次起势

事件

公司发布2023年中报，23H1公司实现营收/归母/扣非净利润59.69/20.5/20.51亿元，同比+28.47%/+26.7%/+27.63%。单Q2实现营收/归母/扣非净利润21.67/7.95/8.02亿元，同比+30.61%/+29.13%/+31.25%，Q2表现略有提速。

投资要点

我们估计公司四开/对开增长稳健，单开、柔雅、淡雅较快增长，V3实现快速增长。分品类看， 23H1特A+类/特A类/A类/B类/C、D类/其他分别实现营收38.18/17.58/2.26/0.84/0.48/0.04亿元，同比+25.56%/+36.86%/+28.34%/+9.55%/+1.87%/-20.21%。苏南、苏中低基数市场近期终端动作加大，上半年维持高增长，分地区看，淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区/省外23H1分别实现营收10.56/16.33/6.70/8.42/6.56/6.41/4.39亿元，同比+25.71%/+22.20%/+31.00%/40.13%/+25.95%/+26.36%/+40.44%。分渠道，23H1直销（含团购）/批发代理分别实现收入0.73/58.65亿元,同比+25.65%/+28.28%。短期分渠道看，宴席渠道需求延续，政商务渠道品牌影响力进一步扩大省内认同度持续提升，门店流通恢复较进度相对偏慢。上半年从增量因素拆分看，预计原先单点提升贡献近六成增量， 而淡雅、双开进入大流通后客户数量增长贡献剩余增量。

产品结构升级延续，毛利率继续提升。23H1，公司毛利率/归母净利率为74.47%/34.33%，同比+2.00/-0.48pct；销售/管理/研发分别为14.91%/2.73%/0.33%，同比+2.92/+0.17/-0.01pct。销售收现/经现净额/合同负债分别为57.56/7.99/11.29亿元，同比+33.27%/-6.40%/增加1.12亿元，二季度末预收款项环比减少0.15亿元。单Q2，公司毛利率/归母净利率为72.87%/36.67%，同比+3.66/-0.42pct；销售/管理/研发费用率分别为13.14%/3.87%/0.47%，同比+3.03/+0.18/-0.06pct。销售费用拆分看，促销费用主要为公司上半年在部分地区终端动作加大导致；同时今年部分产品进入流通渠道后对于品牌打造加大投入导致宣传费用增长；此外部分费用转为现金兑付，综合看销售费用率略有提升影响净利率水平。

根据近期渠道反馈，库存2-3个月左右高于去年同期（淡雅、双开进流通渠道后的合理提升）整体库存良性。公司强势市场维持较好增长，而偏弱势的苏中、苏南扩张顺利，流通渠道打开增量空间。上半年看，渠道活动力度优于竞品，终端推力较强，公司下半年业绩弹性和确定性兼具，继续看好公司下半年保持高增长。

分短中长逻辑看，短期宴席市场全年需求稳定，近期国家出台多项促消费政策后政商务需求有望回升，公司下半年延续高增速确定性较强。中期伴随省内整体经济回升，消费升级趋势延续，公司次高端价格带产品持续承接省内从南向北梯次升级扩容需求。同时，公司4月推出国缘六开，打开开系价格空间。长期公司省外占比在业内头部公司中偏低，公司近期调整组织架构，多位高管各自领导不同省外市场，未来打造省外样板地级市后以点破面全国化发力值得期待。

盈利预测与投资建议

我们维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收100.53/126.14/155.48亿元，同比增长27.50%/25.48%/23.25%；实现归母净利润31.06/39.86/49.44亿元，同比增长24.11%/28.34%/24.01%，对应EPS为2.48/3.18/3.94元，对应当前股价PE为26x/20x/17x。看2023年，疫后宴席市场需求回补，下半年政商务需求有望复苏；对开、四开稳健，V3进一步放量；单开、淡雅进入大流通渠道后增速提升，公司整体增长势头强劲，2022-25年归母净利润复合增速预计在25%，维持 “买入”评级。

风险提示：

宏观经济下行、需求复苏偏弱、省内竞争加剧、产品结构升级不及预期、省外扩张不及预期的风险。

对外发布时间：2023年9月5日

新乳业(002946)：行业承压下业绩稳健增长，利润率提升持续兑现

事件

公司发布2023年中报，23H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润52.98/2.37/2.3亿元，同比+10.84%/+25.14%/+60.83%。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润27.77/1.76/1.55亿元，同比+12.72%/+20.54%/+43.2%。

投资要点

公司单Q2营收在去年同期基数不低的背景下仍实现较好增长，利润增速更优，鲜奶表现继续亮眼，DTC渠道发力带来直销渠道高增长。分产品看，公司上半年鲜奶增速超10%，高端低温品牌唯品增速超30%。23H1公司液体乳/奶粉/其他分别实现收入48.18/0.41/4.39亿元，分别+12.31%/+17.70%。分渠道看，DTC业务思路不断打开，业务能力显著增强，直销渠道中DTC渠道增速为20%，23H1经销模式/直销模式分别实现主营业务收入21.40/27.20亿元，同比-7.04%/+34.42%；毛利率分别为25.33%/32.51%，同比+3.30%/+0.65%。分地区西南基本盘稳固，华东地区延续高增长，西南/华东/西北/华北/其他分别实现收入20.13/14.36/7.78/4.46/6.25亿元，同比+6.71%/+21.42%/+2.38%/+9.40%/+15.07%。报告期内公司合作经销商3019家，环比-7.42%，公司持续优化终端。

原奶成本回落叠加高毛利低温产品占比提升，公司毛利率持续改善，同时公司净利率继续稳步增长。23H1，公司毛利率/归母净利率为27.97%/4.47%，同比+2.84/+0.51pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为15.66%/4.34%/1.51%/0.44%，同比+1.33/-0.86/+0.10/+0.04pct。单23Q2，公司毛利率/归母净利率为28.8%/6.32%，同比+2.6/+0.41pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为15.82%/4.26%/1.45%/0.42%，分别同比+1.74/-0.88/+0.05/+0.01pct。

聚焦鲜战略，持续深化鲜奶品类优势。短期看，公司持续多年聚焦鲜战略，长期的资源投入、品牌打造、渠道建设在鲜奶赛道打下深厚基础，为公司在乳制品行业整体低迷时提供稳健内生增长动力。公司此前推动的数字化转型效果在上半年DTC渠道得到验证。中期看，低温奶品类在行业中占比仍然较低，未来有较大成长空间，公司继续以鲜立方战略为核心，聚焦低温品类，持续改善产品结构，未来伴随高毛利率的鲜奶产品占比持续提升，公司提出的5年营收、利润率翻倍目标达成确定性较高。长期看，低温乳制品行业仍存在众多区域性乳企，公司在保持内生稳健增长的同时可继续通过外延扩张，依靠两轮成功并购整合积累的经验不断扩容旗下品牌矩阵，向全国乳业领先行列进军，未来有望进军乳企第一梯队行列。

盈利预测与投资建议

受乳制品行业整体承压因素影响，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收112.33/129.89/148.76亿元，同比增长12.25%/15.64%/14.52%；实现归母净利润4.96/6.28/8.18亿元，同比增长37.17%/26.57%/30.27%，对应EPS为0.57/0.72/0.94元，对应当前股价PE为27/21/16倍。公司所处的鲜奶赛道仍处于成长阶段，同时公司未来3年净利润CAGR为31 %，公司今年在乳制品行业普遍承压背景下，仍获得双位数营收增长，同时净利率稳步提升，我们继续看好公司兑现未来营收5年翻倍，利润率翻倍的目标，维持“买入”评级。

风险提示：

宏观经济下行、需求复苏偏弱销售不及预期、DTC渠道拓展不及预期、食品安全风险。

对外发布时间：2023年9月5日

古井贡酒(000596)：业绩再超预期，全年任务达成确定性高

事件

公司发布2023年中报，23H1公司实现营收/归母/扣非净利润113.1/27.79/27.31亿元，同比+25.64%/+44.85%/+44.58%。单Q2实现营收/归母/扣非净利润47.26/12.1/11.86亿元，同比+26.78%/+47.52%/+48.37%。公司上半年业绩表现超预期。

投资要点

消费环境弱复苏叠加白酒行业调整期背景下，公司业绩仍然实现强劲增长，年份原浆系列增速优于公司整体，毛利率提升稳健，公司整体产品结构升级趋势向好。分渠道看，公司23H1线上/线下分别实现营收3.44/109.66亿元，同比+22.92%/+25.73%；毛利率分别为75.74%/78.98%，同比-2.81/+1.48pct。分系列看，公司23H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收87.61/11.11/11.08亿元，同比+30.67%/+23.26%/+1.63%；毛利率分别为85.15%/59.21%/65.71%，同比+0.75/-1.73/-0.3pct；销量同比+24.73%/9.87%/-12.68%，均价同比+4.76%/12.19%/16.39%。从量价角度看，年份原浆主要为量增驱动预计主要为古5、古8、献礼版等产品承接春节期间返乡、宴席回补等需求，而偏高端的古16、20则受商务宴请活动仍偏弱、次高端价格带整体弱复苏影响，上半年增速相对有放缓；古井贡酒系列价增驱动影响更高，而黄鹤楼等其他产品销量下滑则主要为库存整理导致。分地区看，华中以外地区增长势头较好，华中基本盘仍有稳定表现，上半年华北/华中/华南/国际分别实现营收8.21/97.83/6.96/0.1亿元，同比+34.89%/+24.19%/+38.07%/-13.62%。截止报告期末，华北/华南/华中/国际经销商分别为1134/537/2649/21个。

产品结构升级带动毛利率提升，销售费用结构性优化、费率稳步降低，助力净利率提升。23年H1，公司毛利率/归母净利率为78.88%/24.58%，分别同比+1.35/+3.26pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为26.95%/5.16%/0.26%/-1.09%，同比-1.88/-1.05/-0.04/+0.35pct。销售收现/经现净额/合同负债分别为129.67/47.28/30.25亿元，同比+23.07%/+12.80%/减少4.03亿元，二季度末合同负债环比减少17.20亿元（同期口径去年环比减少12.64亿）。单Q2，公司毛利率/归母净利率为77.78%/25.6%，同比+0.77/+3.6pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为24.33%/4.73%/0.37%/-0.75%，同比-2.61/-1.67/-0.02/+0.5pct。公司上半年广告/劳务费用增长较少，规模效应下销售费用率改善显著。

省内市场需求稳健，结构升级继续推进；省外市场继续聚焦次高端，增量空间仍然广阔。从消费需求看，安徽省内市场伴随近年新能源等新兴支柱产业高速发展带动经济增长，白酒消费需求不惧扰动整体维持平稳，消费能力逐年提升。分产品看，安徽省内公司当前重点聚焦200以上的价格区间，古8承接市级市场民众消费以及县级市场的商务/年节礼赠/宴席需求，增长迅速；省内300元以上需求基础仍继续培养，古16有效承接这一部分的升级/商务需求、以及各省会城市的宴席市场等，今年仍有较高增态势；而500元以上的需求，古20针对商务消费和企业团购渠道，今年需求端略有波动，后续伴随经济复苏有望回暖。公司省外预计仍重点突破江苏市场，当地安徽籍营商群体消费基础较好，商务宴请需求支撑下在500元左右价格带扩张迅速，虽今年提价后增速略有放缓，但整体看上半年省外市场普遍仍有优于省内的增速表现。看下半年，我们预计公司实现全年200亿收入目标、提前实现十四五规划积极乐观。

盈利预测与投资建议

我们预计公司2023-2025年实现营收205.55/245.67/290.24亿元，同比增长22.98%/19.52%/18.14%；实现归母净利润42.88/54.51/68.11亿元，同比增长36.43%/27.13%/24.94%，对应EPS为8.11/10.31/12.88元，对应当前股价PE为36x/28x/23x。公司在白酒行业调整阶段仍展现强劲增长动力，叠加产品结构改善、费用优化，公司盈利能力有望继续提升，维持 “买入”评级。

风险提示：

经济复苏不及预期的风险；食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；产品结构升级不及预期的风险。

对外发布时间：2023年9月5日

法律声明：

本订阅号所载内容所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本订阅号所载内容并非投资决策服务，仅供订阅人参考之用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本订阅号所载内容而取代自身的独立判断，应根据自身能力自主审慎决策，并自行承担投资风险。本订阅号所载内容不表明其对产品或者服务的风险和收益做出实质性判断或者保证，中邮证券不对使用本订阅号所载内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。