恒顺醋业(600305)23H1业绩点评：改革有序推进，业绩短期承压

投资要点

业绩情况：

23H1营收11.4亿元(同比3.7%)；归母净利1.2亿元(同比3.4%)；扣非归母净利1.2亿元(同比+1.1%)；23Q2营收5.3亿元(同比13.9%)；归母净利0.5亿元(同比0.03%)；扣非归母净利0.5亿元(同比+1.6%)。

23H1随调味品行业消费需求分化，积极践行“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”，酒醋并举，推陈出新，保持平稳发展态势，具体来看：

聚焦主营业务，精耕渠道扩张。23H1持续聚焦“醋、酒、酱”三大引擎，利用传统+现代渠道齐发力把握餐饮端机遇，拆分看：

分产品：23H1醋系列/酒系列/酱系列实现收入7.4/1.5/1.1亿元，同比+2.5%/11.9%/19.0%；23Q2醋系列/酒系列/酱系列实现收入3.5/0.4/0.4亿元，同比2.9%/37.3%/35.1%。主要系成本上行压力较大，公司正处于转型阶段，未来新品持续推出，收入有望续航增长。

分渠道：23H1经销/直销/外贸模式实现收入10.5/0.5/0.2亿元，同比+4.2%/11.7%/17.6%；23H1线上/线下模式实现收入1.3/9.9亿元，同比+8.9%/+2.2%；23Q2经销/直销/外贸模式实现收入4.8/0.3/0.1亿元，同比+0.9%/29.3%/27.7%；23Q2线上/线下模式实现收入0.6/4.6亿元，同比1.8%/2.1%。主要系外围市场开拓成效明显，新零售渠道方面加强与电商合作，积极开拓社区团购业务，未来伴随经销商全国织网，全渠道布局有望加速。

产品结构持续优化，成本管控初见成效，盈利能力不断优化。

毛利率：23H1公司毛利率35.7%(同比+0.2pct)，23Q2毛利率36.5%(同比+3.3pct)，主要系公司主动调整产品结构所致。

期间费用率：23H1销售费用率14.2%(同比+0.3pct)，管理费用率(不含研发)8.0%(同比0.2pct)，23Q2销售费用率16.2%(同比+0.7pct)，管理费用率(不含研发)8.1%(同比+0.9pct)。23H1公司成立财务中心、采招中心等，集中采招率提至80%以上，公司持续深化数字化转型，提升整体运营效率。

净利率：综合影响下，23H1公司净利率10.5%(同比+0.1pct)，23Q2净利率9.3%(同比+1.2pct)。

盈利预测及估值

预计20232025年公司收入增速分别为8.8%/13.4%/11.9%；归母净利润增速分别为18.7%/40.5%/22.5%；PE为73/52/42倍。维持“增持”评级。

风险提示

需求复苏不及预期，渠道下沉不及预期，新品推进不及预期。