今世缘(603369)：市场全面发力 品牌势能持续进阶

核心观点

事件

公司发布2023 年半年报。

上半年，公司总营收59.70 亿元，同比+28.46%；归母净利润20.5亿元，同比+26.7%。其中Q2 公司营收21.67 亿元，同比+30.61%，归母净利润7.95 亿元，同比+29.13%；

简评

中高端产品高增长，各区域延续高势能，业绩表现突出

二季度，公司酒类销售收入21.50 亿元，同比增长30.20%。年初以来，公司抢抓市场复苏，推出“新春大会战”“竞舞春夏、勇夺第一”系列活动，市场费用向消费端倾斜，营造良好消费氛围，优化经销商管理体系，提振渠道积极性，取得较好效果。

分产品来看，二季度中高档系列的特A+类、特A 类分别实现销售收入13.89 亿元、6.47 亿元，同比增长26.53%、41.79%，大单品四开延续较好势头，在江苏次高端价位的宴席、商务等场景中使用率较高，V3 持续加强市场培育动销逐渐好转，淡雅等产品受益于中档价位恢复快实现快速增长。此外，2022 年以来公司将高沟定位为高端光瓶典范，发力中低档价位，二季度50-100 元的A类产品销售额0.73 亿元，同比增长20.62%。

5.63 亿元（+22.49%）、2.89 亿元（+33.19%）、3.75 亿元（+37.54%）、2.42 亿元（+31.94%）、1.45 亿元（+34.67%），今世缘在省内各区域均展现较强竞争力，在苏南、苏中等弱势区域市场实现高增长。Q2 省外贡献营收1.69 亿元（+40.60%），公司坚定打好“省外突破战”，取得较好进展，延续增速高于省内态势。

结构优化毛利率提升，增加市场费用促动销。

22Q2 公司毛利率提升3.66pcts 至72.87%，归母净利率小幅下降0.42pcts 至36.67%。主要系：

①产品结构优化，毛利率提升：Q2 公司中高档产品（特A+、特A）销售占比达到94.68%，同比提升0.58pcts；2022 年6 月底对国缘、对开等产品提价，提升产品盈利弹性；V3 逐渐扩大消费者认知度，培育效果逐渐显现，动销提升态势较好。

②费用率提升：上半年，在行业动销弱复苏背景下，公司增加消费者培育及广告投入，举办巨星演唱会，与东方卫视战略合作，加强抖音等社交平台品牌宣传，完善优化经销商体系，销售费用大幅增加。二季度，投入销售费用2.85 亿元，同比增长69.82%，销售费用率13.14%，同比+3.03pcts。半年度来看，广告费用4.20 亿元（同比+40.67%），促销费用3.08 亿元（同比+120.54%）。此外，Q2 管理费用率也小幅提升0.18pcts 至3.87%。

现金流量角度，Q2 公司销售收现23.29 亿元，同比+32.64%，Q2 末合同负债11.29 亿元，同比+10.99%，主要系公司积极调整回款发货节奏，保证公司高增长，同时缓解经销商资金压力，促进渠道健康合理发展。

百亿目标彰显公司信心，看好今世缘维持高势能

短期看，公司营销、产品等改革成效突出，市场势头强劲。产品上，V 系持续加大C 端培育，V3 市场培育效果显现；四开、对开在次高端价位基础稳固；6 月，淡雅国缘提价，增厚收入弹性。组织架构方面，2022 年组织调整以来，各品牌、省内省外相对独立运作，员工积极性较高，针对性突破并深耕市场。公司延续高势能，百亿今世缘可期。

长期看，江苏作为白酒消费大省，未来省内持续精耕和消费升级带动的结构升级将支撑公司业绩增长基本盘，同时省外聚焦战略有望逐步迎来收获期，点状市场的突破有望贡献新的业绩增长点。我们持续看好今世缘长期高质量成长。

盈利预测：预计2023-2025 年公司实现收入100.70、124.86、151.94 亿元，实现归母净利润31.98 亿、39.84亿、48.85 亿元，对应EPS 为2.55、3.18、3.89 元/股，对应PE（2023-08-28 收盘价）为23.13X、18.56X、15.14X，维持“买入”评级。

风险提示：

省内市场竞争加剧风险。公司当前销售收入仍由江苏省内市场贡献，近年来随着省外全国化白酒品牌以及酱香白酒的持续涌入和省内白酒龙头的不断扩容，省内市场竞争可能加剧。

省外市场拓展不及预期风险。公司对省外市场以聚焦战略进行扩张，省外点状市场原有的强势区域酒龙头或者强势的全国化白酒品牌或加大公司省外市场开拓的难度。

食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。