【光大海外&食品饮料】华润啤酒（0291.HK）2023 年中报点评喜力

报告标题：《喜力保持亮眼表现，期待下半年白酒发力——华润啤酒(44.65, -0.40, -0.89%)（0291.HK）2023 年中报点评》

报告发布日期：2023年8月21日

分析师：陈彦彤（执业证书编号：S0930518070002）

分析师：汪航宇（执业证书编号：S0930523070002）

联系人：鲁俊

事件：华润啤酒发布 2023 年半年度报告，23H1 实现营业额 238.71 亿元、同增13.6%；核心 EBIT 为 63.39 亿元，同增 23%；啤酒业务核心净利润 47.83 亿元，同增 25%；收入增速符合市场预期，核心 EBIT 增速超出市场预期。

H1 量价齐升，次高端及以上产品销量保持双位数增长。上半年公司啤酒收入共实现228.94 亿元，同比+9%。量：2023H1 公司实现啤酒销量 657.1 万千升，yoy+4.4%。价：2023H1 吨酒价 3484 元/吨，yoy+4.4%，吨价上涨主要系公司产品结构持续升级。分档次看：2023H1 公司次高端及以上产品销量 144.4 万千升，yoy+26.4%，销量占比达 22.0%。在喜力品牌势能释放和全国化推动下，23H1 喜力销量增长接近 60%，老雪销量亦实现强劲增长。公司亦积极探索创新业态，在全国开设啤酒馆Joy Brew（有社区店和旗舰店两种店型），由经销商投资，华润雪花做品牌赋能。

产品结构升级推动毛利率明显改善，盈利能力持续提升。公司 23H1 毛利率为46.0%，yoy+3.8pcts，其中啤酒业务毛利率为 45.2%，yoy+2.9pcts：高端及以上产品表现亮眼、推动产品结构持续提升，以及部分包材价格下降对冲了原材料价格提升带来的压力。费用方面，23H1 销售费用率为 16.4%、yoy+1.1pcts，公司上半年持续推进“决战高端”战略，举办各类主题推广和渠道营销活动，致销售费用率略微上涨。23H1 行政及其他费用率 6.6%、yoy+0.2pcts。综上，核心 EBIT 实现63.39 亿元，yoy+23%（不计 23H1 一次性员工确认补偿及安置费用和工厂相关的固定资产减值亏损合计 9400 万元；22H1 无相关费用），符合市场预期。啤酒业务核心净利率为 20.9%、yoy+2.7pcts。

喜力销量增速亮眼，下半年白酒有望逐步发力。上半年公司产品结构升级顺利，次高端及以上产品销量增速达 26.4%。具体看，SuperX 和纯生销量均达成双位数增长，喜力上半年销量增长接近 60%，在 12 元及以上价格带中表现抢眼。喜力的高增长一方面来自于今年喜力在全国进行重点布局，拓展更广阔的区域和更深的渠道；另一方面来自喜力在发达地区如福建、浙江、江苏、上海等具备较好的品牌基础和销量增速，我们预计下半年喜力销量仍将高速增长，全年销量增速有望达成 40%+。

白酒业务方面，今年上半年金沙已实现并表，23H1 集团白酒业务实现营收 9.77 亿元，实现 EBIT7100 万元。为解决此前酱酒普遍存在的库存高、价格倒挂等问题，公司积极采取措施对金沙进行重塑：1）品牌和产品的重塑：面向年轻人的小光瓶酒“金沙小将”即将上市；“摘要”推出了定价 489 元的产品，接下来再对 500 元以上高端产品和 100-300 元主流价格带产品进行重塑，新品将在下半年逐步面市。2）组织重塑：华润对白酒供应链、采购、营销管理组织进行重塑，目前销售组织建设基本完成。3）推动金沙新产能落地：项目进展顺利，可以保证未来金沙酒业能较好的囤酒和生产。目前金沙库存已下降 30%至正常水平，价格也恢复正常，可以正常出货，我们预计今年白酒将贡献 20-30 亿元的收入。随着“啤白双赋能，白白共成长”模式的推进，公司白酒业务 3 年内收入 100 亿元，利润 20-30 亿元的目标有望实现。

盈利预测、估值与评级：考虑到白酒业务的利润释放节奏仍有不确定性，我们下调华润啤酒 2023-2025 年归母净利润预测分别为 54.23/65.95/76.82 亿元（分别下调6%/4%/3%）。华润啤酒作为啤酒赛道的龙头企业，高端化发展战略目标清晰，布局坚定。我们看好公司中高端产品的放量前景，特别是核心大单品 SuperX+喜力的表现，维持“买入”评级。

风险提示：原材料成本上涨快于预期；区域竞争加剧。

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