华润啤酒(00291)产品结构持续提升，啤白双赋能决胜高端金沙

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公司发布2023年中期业绩公告

公司2023年上半年实现营业额238.71亿元，同比增长13.6%，其中啤酒营收228.94亿元，同比增长8.95%，公司股东应占综合溢利46.5亿元，同比增长22.28%。剔除关厂产生的固定资产减值及安置费用共0.94亿，公司还原后归母净利润47.2亿元，同比增长24.1%。

简评

啤酒次高端及以上增长提速，白酒库存消化可期啤酒业务方面，公司继续推进决胜高端战略，上半年实现啤酒销量657.1万吨，同比增长4.4%，其中次高端及以上啤酒销量144.4万吨，同比增长26.4%，超出公司预期，占比为22.0%，占比首次超过20%，10元以上价格带的占比进一步提升。公司高端产品喜力上半年同比增长近60%，并推出首款高档无醇啤酒喜力0.0，纯生实现双位数以上增长，老雪增长强劲，带动公司吨价持续提升。上半年公司吨价3484元，同比提升4.38%。此外，Joy Brew酒馆深圳店已经开始试营业。

白酒业务方面，公司白酒业务收入9.77亿元，较金沙酒业22年上半年同比下滑约51.2%。公司聚焦库存管理和价格恢复，重点围绕去库存减压力、 线上线下(36.160, 0.33, 0.92%) 价格恢复、提振渠道信心、建立销售秩序、抓机遇拓市场、销售组织重塑六个方面开展工作，已经完成对金沙组织架构的全面重塑，继续以“做白酒新世界的探索者”为定位，未来有望成为公司新增长极。

吨成本降低，产能优化与组织转型持续进行

成本端受益于包材价格下降，公司上半年啤酒毛利率45.2%，同比提升2.9pcts，吨成本1909元，同比下降0.99%，同时公司进一步优化产能布局，上半年关停1家啤酒厂，同时安徽蚌埠智能化工厂在上半年投产，通过数字化赋能持续降本增效，推动组织转型。上半年公司啤酒业务销售费用率为15.47%，同比增加0.15pcts，费用控制良好。剔除关厂产生的固定资产减值及安置费用0.94亿后，公司还原后归母净利率19.8%，同比提升1.7pcts，盈利能力得到提升。8月初，商务部宣布终止澳麦“双反”，将缓解公司大麦成本压力，预计2024年公司麦芽成本有望下行，盈利能力将进一步释放。

高端化行稳致远，啤+白扬帆起航

国内啤酒高端化远未走完，公司持续推进“决胜高端”战略，以中国品牌+国际品牌的组合，提供不同度数、口味、价格段的啤酒，上半年推出新品雪花全麦纯生和喜力0.0无醇啤酒。公司“3+3+3”战略前两个阶段超预期完成，实现了高档酒迅速发展、利润持续释放，以及组织能力焕发。上半年金沙并表，啤酒白酒双赛道启程，通过啤白双赋能和白白共成长模式，做酒类新世界的探索者，上半年已推出新品金沙小酱，产品梳理持续进行。

2023年是公司“2023-2025决胜高端”开启之年，公司将按照新时期的模式，持续向高质量发展、向品牌发展、向消费者发展，向年轻化发展，实现既定战略目标。

盈利预测：预计公司2023-2025年实现收入410.40、441.60、471.93亿元，同比提升16.38%、7.60%、6.87%；还原后股东应占综合溢利56.80、71.33、87.58亿元(剔除土地出售、固定资产减值、安置费等影响)，同比增长25.65%、25.59%、22.78%，对应2023-2025年还原后PE分别为24X、19X、16X。

风险提示：

1、高端渠道能力提升速度不及预期：行业进入高端化发展时代，各企业通过推进高档产品销售提升盈利水平。

目前高档啤酒市场竞争较为激烈，若公司高端渠道能力提升速度较慢，盈利或不及预期。

2、市场需求修复不及预期：年初以来餐饮等啤酒消费场所持续复苏，若修复节奏不及预期，将影响公司产品销售。

3、原材料成本上行：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。当前包材成本从高点回落，但大麦价格仍为上行趋势，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。